Die Volkswirtschaft

Plattform für Wirtschaftspolitik

Hinweis: Für eine vollständige und korrekte Darstellung des Beitrags im PDF-Format hier klicken.

Die Bedeutung von Staatsfonds für die Schweiz

Die staatlichen Investitionsfonds (Sovereign Wealth Funds, SWF) spielen eine immer wichtigere Rolle auf den Finanzmärkten. Diese Entwicklung ist Ausdruck zunehmender Handelsbilanzüberschüsse und Einnahmen aus Rohstoffexporten gewisser Länder ausserhalb des OECD-Raums. SWF verfügen gegenwärtig über ein weltweit angelegtes Vermögen von rund 3 Bio. US-Dollar. Schätzung des Internationalen Währungsfonds IWF, Juli 2007. Die von SWF gehaltenen Mittel dürften bis im Jahr 2015 auf über 10 Bio. US-Dollar anwachsen. Das sind Grössenordnungen, die aufhorchen lassen und aktuell auch in der Schweiz eine Diskussion ausgelöst haben. Der vorliegende Beitrag analysiert Chancen und Risiken von Direktinvestitionen von SWF für die Schweiz.

Kein neues Phänomen

SWF sind kein neues Phänomen. Schon in den Fünfzigerjahren wurden solche Fonds von Ländern wie Kuwait aufgebaut. Konkret handelt es sich um staatliche Investitionsvehikel, die mit Devisenreserven finanziert und getrennt von den geld- und währungspolitischen Reserven verwaltet werden. Sie weisen erhebliche Unterschiede bezüglich Transparenz, Anlageziele und Risikoneigung auf. Einzelne SWF verwalten auch Pensionskassengelder, was in der Regel eher zu einem risikoscheuen Anlageansatz führt. Auch gewisse Staatsbanken werden zum Phänomen SWF hinzugezählt, besonders seit solche als Financiers von Bankenfusionen in Erscheinung getreten sind. Manche Zentralbanken verwalten Mittel aus Devisenreserven, welche – ähnlich wie SWF – über das geld- und währungspolitisch Notwendige hinausgehen. Finanzanalysten betrachten SWF, Hedge Fonds und Private Equity oft als gemeinsames Phänomen der «neuen Power Broker» auf dem globalen Finanzmarkt, deren Finanzmittel im Jahr 2012 70% der von Pensionskassen verwalteten Mittel erreichen dürften. Zwei Drittel der von SWF gehaltenen Mittel entfallen auf ostasiatische (Singapur, China) und arabische Staaten (Vereinigte Arabische Emirate, Saudi-Arabien). Die SWF aus rohstoffreichen Ländern alimentieren sich durch Deviseneinnahmen aus Rohstoffverkäufen, die asiatischen Fonds vorwiegend durch Handelsbilanzüberschüsse. Etwa 16% der weltweiten SWF-Vermögen werden von SWF aus OECD-Staaten gehalten.

Haltung der Empfängerstaaten

Bisher tätigten SWF zum grössten Teil Portfolioinvestitionen, die in den Zielländern als Liquiditätsquelle in der Regel willkommen sind. Seit SWF vermehrt auch als Direktinvestoren auftreten, ist die Haltung in verschiedenen Zielländern kritischer geworden. Nach Jahrzehnten fortschreitender Liberalisierung der grenzüberschreitenden Investitionen sind in letzter Zeit einige Staaten zu einer defensiveren Haltung übergegangen. Neben den USA werden namentlich in den G7-Staaten Deutschland, Frankreich, Japan und Kanada sowie in China und Russland protektionistische Massnahmen diskutiert oder sind bereits getroffen worden. Dabei sind grundsätzlich zwei Ansätze zu unterscheiden: – Beim ersten Ansatz werden Beteiligungen ausländischer Investoren an Unternehmen in bestimmten Wirtschaftssektoren – meist ab einer gewissen Schwelle – ausgeschlossen.  – Beim zweiten Ansatz haben sich ausländische Investitionsvorhaben beim Marktzutritt unter bestimmten Umständen einem generellen Überprüfungsverfahren zu unterziehen.   Derartige Screening-Verfahren führen zwar nur selten zur formellen Verweigerung des Marktzutritts. Sie schaffen aber Raum für politische Einflussnahme und können einen beträchtlichen Abschreckungseffekt haben.  Wirtschaftlich ebenfalls erfolgreiche Staaten – wie die Niederlande, Schweden, Österreich, das Vereinigte Königreich und die Schweiz – nehmen von solchen Massnahmen weiterhin Abstand, wenngleich auch sie die Entwicklungen aufmerksam prüfen. Auch die EU-Kommission will auf legislatorische Massnahmen verzichten, ruft aber die Pflicht zur Transparenz der SWF in Erinnerung.

Offene Kapitalmärkte als Chance für die Schweiz

Kaum ein Land hat ein derart vitales Interesse an offenen Investitionsmärkten wie die Schweiz. Schweizer Unternehmen gehören zu den aktivsten internationalen Investoren. Eine Spitzenstellung nehmen sie bei den Direktinvestitionen im Ausland ein (2006: 632 Mrd. Franken; mit 130% weltweit grösster Bestand im Verhältnis zum BIP). Auch schweizerische Staatsunternehmen investieren im Ausland, so z. B. Swisscom in die italienische Fastweb oder Elektrizitätswerke in Energieerzeugungsanlagen. Per Saldo flossen 2006 aus Direktinvestitionen im Ausland rund 70 Mrd. Franken Kapitalerträge in die Schweiz, was über 12% des Bruttosozialprodukts (BSP) entspricht. Der Kapitalbestand der ausländischen Direktinvestitionen in der Schweiz ist ebenfalls bedeutend (266 Mrd. Franken) und trägt wesentlich zur Produktivität unseres Landes bei.  Ein möglichst freier, nicht-diskriminierender und transparenter Kapitalverkehr ist Voraussetzung für eine kostengünstige Finanzierung und einen funktionierenden «Market for Corporate Control». Der freie Kapitalverkehr ist deshalb ein zentrales Anliegen der Schweiz. SWF zählen zu den kapitalkräftigsten, langfristig ausgerichteten ausländischen Investoren. Der Standort Schweiz muss sich im internationalen Wettbewerb um Finanzmittel und Investitionen günstig positionieren. Eine offene Politik der Schweiz mindert zudem das Diskriminierungsrisiko für Schweizer Unternehmen im Ausland.

Risiken der SWF als Direktinvestoren?

SWF weisen Gemeinsamkeiten mit Hedge Fonds und Private-Equity-Firmen auf, indem sie in ihren Herkunftsländern im Vergleich zu anderen Anlageformen relativ geringen regulatorischen Anforderungen unterliegen und deshalb über einen besonders breiten Anlagespielraum verfügen. Auf diese Parallele wird von den SWF-Staaten gegenüber der Kritik an ihrer mangelnden Transparenz verwiesen. Verschiedene dieser Fonds sind bezüglich Eigentümerstruktur, Aufsicht, Portefeuilles und Anlagestrategien wenig transparent. Hingegen unterscheiden sie sich von den Hedge Fonds und den meisten Private-Equity-Firmen unter anderem durch einen längeren Anlagehorizont. Die Nachverfolgbarkeit der Kapitalflüsse wird durch den Trend der SWF erschwert, zunehmend auch über Hedge Fonds und Private-Equity-Firmen zu investieren. SWF versorgen die Weltwirtschaft täglich mit rund 2 Mrd. US-Dollar günstigem Risikokapital und tragen durch ihren grundsätzlich langfristigen Anlagehorizont zur Stabilisierung der Märkte bei. Aufgrund der umfangreichen Mittel sind die SWF für die internationale Finanzstabilität aber als systemrelevant anzusehen, was mit entsprechenden Risiken verbunden ist. So z.B. das Risiko grenzüberschreitender Verzerrungen von Aktienkursen bei grossen Portfolioumschichtungen eines SWF, welche durch Herdenverhalten anderer Investoren verstärkt werden können. Es ist davon auszugehen, dass SWF in Zukunft vermehrt auch auf dem Schweizer Markt investieren werden, und zwar sowohl in Form von Portfoliowie auch von Direktinvestitionen. Soweit keine spezialgesetzlichen Regeln den Zutritt ausländisch beherrschter Investoren beschränken, ist die Schweiz auch für Investitionen von SWF offen. Für in der Schweiz tätige SWF gelten dieselben Gesetze und Regulierungen wie für alle anderen in- und ausländischen Investoren. Diese offene Investitionspolitik birgt neben den vorerwähnten bedeutenden Chancen auch gewisse Risiken, die zu entsprechenden Befürchtungen Anlass geben:  – Bei spezialgesetzlich oder durch Staatsbesitz der ausländischen (und privaten inländischen) Kontrolle entzogenen Unternehmen U. a. in den Sektoren Rüstung, Energiegewinnung und -transport, Telekommunikation, öffentlicher Verkehr und öffentliche Dienstleistungen. dürfte das Risiko der «grenzüberschreitenden Wiederverstaatlichung» bei allfälligen Privatisierungen von Staatsunternehmen im Vordergrund stehen. Diesem Risiko kann mit Vorschriften bezüglich Eigentümerstruktur und Verhaltensauflagen für zu privatisierende Unternehmen begegnet werden.  – SWF könnten ihre Finanzkraft nutzen, um mittels Übernahmen an Schlüsseltechnologien (z.B. in der Hightechoder Pharmaindustrie) oder anderweitiges spezielles geistiges Eigentum (z.B. Know-how von Finanzspezialisten) heranzukom-men. Damit unterscheiden sie sich allerdings nicht von privaten Investoren, die ebenfalls in Übernahmen investieren, um Know-how zu erwerben. Zudem ist geistiges Eigentum auch ohne Firmenübernahmen handelbar und nicht standortgebunden. Um im Innovationswettbewerb bestehen zu können, muss Standortförderung somit ohnehin über innovationsfreundliche Rahmenbedingungen betrieben werden. – SWF könnten Schweizer Unternehmen übernehmen, um Arbeitsplätze ins Herkunftsland zu verlagern. SWF dürften per se aber kaum stärker als andere in- und ausländische Investoren Anreiz haben, Arbeitsplätze ins Ausland zu verlagern. Die Wahl von Produktionsstandorten wird durch unterschiedliche komparative Vorteile und Marktbedingungen (z.B. Verfügbarkeit von qualifiziertem Personal, Lohnkosten) bestimmt. Arbeitsplatzverlagerungen, welche diese missachten, werden nicht nachhaltig sein und in der Regel scheitern. Arbeitsplätze werden am wirkungsvollsten durch eine wettbewerbsfreundliche Regulierung und eine Bildungspolitik gesichert, welche die Wettbewerbsfähigkeit des eigenen Wirtschaftsstandorts stärkt. Dies bewirkt, dass Investitionen in der Schweiz bleiben. – Weiter könnten SWF, welche Staatsunternehmen ihrer Herkunftsländer beherrschen oder finanziell unterstützen, versucht sein, Konkurrenten derselben in anderen Ländern, darunter auch in der Schweiz, zu übernehmen, um sich eine bessere Marktposition zu verschaffen. Bei Märkten mit freiem Marktzugang dürfte ein solches Vorgehen allerdings nicht zielführend sein, da der SWF bzw. das von ihm gesponserte Unternehmen kaum verhindern könnte, dass neue Wettbewerber in die Lücke springen wür-den.  Entsprechend ihrem Zweck, Staatsvermögen bestmöglich anzulegen, ist davon auszugehen, dass sich SWF grundsätzlich nach ökonomischen Prinzipen verhalten. Dies impliziert, dass sie – wie andere Investoren – ihre finanziellen Mittel dort anlegen werden, wo sie den besten Ertrag erwarten. Zudem setzen SWF immer mehr auf ein professionelles Management durch international ausgewiesene Fachleute. SWF haben selbst ein ausgeprägtes Interesse an offenen Investitionsmärkten und haben deshalb einen starken Anreiz, Handlungen zu unterlassen, die protektionistischen Tendenzen in den Zielstaaten Auftrieb geben könnten.  Es ist denn auch derzeit kein Fall bekannt, wo eine durch SWF getätigte Investition die Bedenken bezüglich militärische Sicherheit, Versorgungssicherheit, Transfer von Schlüsseltechnologie oder Verlagerung von Arbeitsplätzen bestätigt hätte. Dennoch kann nicht vollständig ausgeschlossen werden, dass sich ein SWF in einem konkreten Fall nicht als «normaler» Investor verhält, sondern (auch) politische Ziele seines Heimatstaates verfolgt.

Rechtliche Rahmenbedingungen für ausländische Investitionen in der Schweiz

In der Schweiz besteht kein allgemeines System von Eingangskontrollen für Auslandinvestitionen. Ein solches System wäre mit der Wirtschaftsfreiheit (Art. 27 BV) kaum zu vereinbaren. Eine Reihe von Sektoren, in denen Übernahmen durch SWF kritisch sein könnten, sind aber in der Schweiz zur Wahrung übergeordneter Ziele unter geltendem Recht gegen private und ausländische Kontrolle geschützt. Es handelt sich dabei im Wesentlichen um Dienstleistungs- und Infrastruktursektoren. Als Beispiele seien die SBB oder die nationale Netzgesellschaft genannt. Letztere muss nach dem neuen Stromversorgungsgesetz von Kantonen und Gemeinden beherrscht sein. Über die Konzessionierung hat zudem das Gemeinwesen die Möglichkeit, z.B. bei der Energieproduktion Vorgaben zur Eigentumsstruktur des Konzessionärs zu machen. In den übrigen Sektoren obliegt es den Unternehmen, sich gegen unliebsame inländische oder ausländische Investitionen zu schützen. So haben gemäss schweizerischem Gesellschaftsrecht Unternehmen die Möglichkeit, in ihren Statuten Stimmrechtsbeschränkungen vorzusehen oder im Rahmen der gesetzlichen Vinkulierungsmöglichkeiten die Übertragbarkeit von Aktien zu beschränken. Für Investitionen in kotierten Gesellschaften sind zudem die börsenrechtlichen Meldepflichten zu beachten. Der Grundstückerwerb von Personen im Ausland ist der Bewilligungspflicht unterworfen, soweit der Erwerb nicht betriebsnotwendigen Zwecken dient. Auch sektorspezifische aufsichtsrechtliche Vorgaben – wie sie z.B. im Finanzsektor bestehen – müssen für Direktinvestitionen aus dem Ausland beachtet werden.

Arbeiten auf internationaler Ebene

Verschiedene Staaten haben in jüngster Zeit ihre Absicht bekundet, sich intensiver mit den Fragen der Transparenz, Aufsicht und Kontrolle der Staatsfonds zu befassen. Aus diesem Grund wurde der Internationale Währungsfonds (IWF) beauftragt, einen freiwilligen Verhaltenskodex für Staatsfonds zu erarbeiten, während sich die OECD auf Empfehlungen für die Vermeidung unnötig restriktiver Marktzugangsbeschränkungen in den Zielländern konzentrieren soll.  Konkret steht im IWF die Erarbeitung eines Verhaltenskodexes für SWF im Vordergrund. Zumindest für die Schaffung eines solchen Kodexes auf freiwilliger Basis (Best Practice für Struktur, Risikomanagement, Transparenz und Rechenschaftspflicht) dürfte derzeit auf internationaler Ebene ein politisches Momentum gegeben sein. Solche Richtlinien könnten zum einen beinhalten, dass SWF so unabhängig von den Regierungen sein sollen, wie es Notenbanken im Idealfall sind, was sich durch einen klaren Leistungsauftrag und durch entsprechende statutarische Absicherungen erreichen liesse. Zweitens könnten Beteiligungslimiten geprüft werden. Sollte dieser Punkt nicht im IWF geregelt werden können, könnte sich die OECD dieser Frage annehmen, da sich diese Organisation ohnehin mit den Investitionspolitiken der Zielländer befasst.  Die Schweiz beteiligt sich in beiden Organisationen aktiv an den Arbeiten. Ob und in welchem Zeitraum der IWF und die OECD konkrete Antworten auf diese Fragen geben können, ist offen und setzt einen Konsens auf internationaler Ebene voraus. Erste Ergebnisse werden beim IWF bis Ende 2008, bei der OECD bis Mitte 2009 erwartet. Die internationalen Arbeiten werden nicht alle Fragen hinsichtlich SWF beantworten können. Multilateral abgestützte Richtlinien können aber als Hilfsmittel bei der Beurteilung von Risiken und eines allfälligen Handlungsbedarfs durch die einzelnen Empfängerländer dienen.

Kasten 1: Haltung der Schweiz
Mit dem Auftreten der SWF als aktive Investoren sind in einer der Investitionsfreiheit verpflichteten Volkswirtschaft Chancen und Risiken verbunden. Die Schweiz als kleine, offene und auf einen starken Finanzplatz abgestützte Volkswirtschaft hat ein besonderes Interesse an einem möglichst freien, nicht-diskriminierenden und transparenten Kapitalmarkt sowie an einem funktionierenden «Market for Corporate Control». Eine offene Politik der Schweiz gegenüber Investitionen aus dem Ausland sichert dem Wirtschaftsstandort Schweiz einen ausreichenden Zufluss von Kapital und Know-how, was Voraussetzung für dessen Wettbewerbsfähigkeit ist. Eine diesbezüglich offene Politik ist auch deshalb notwendig, weil sonst das Diskriminierungsrisiko für Schweizer Direktinvestitionen im Ausland zunehmen würde, was angesichts der grossen Bedeutung der Auslandinvestitionen für unsere Unternehmen und das Schweizer Volkseinkommen fatal wäre. Innerstaatliche Regulierungen dürfen deshalb nicht nach Staatsangehörigkeit oder Status der Investoren unterscheiden.

Stv. Leiter Internationale Investitionen und multinationale Unternehmen, Staatssekretariat für Wirtschaft SECO, Bern

Finanzmärkte und Finanzdienstleistungen, Eidg. Finanzverwaltung EFV, Bern

Stv. Leiter Internationale Investitionen und multinationale Unternehmen, Staatssekretariat für Wirtschaft SECO, Bern

Finanzmärkte und Finanzdienstleistungen, Eidg. Finanzverwaltung EFV, Bern