Die Volkswirtschaft

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Dieser Artikel ist Teil des Schwerpunkts «Verschuldung: Dem Kollaps nahe?»

Bedrohliche Unternehmensverschuldung

Anders als in den meisten Industriestaaten ist die Unternehmensverschuldung in der Schweiz in den vergangenen Jahren stark angestiegen. Solange die Zinsen tief bleiben, droht wenig Gefahr. Doch niemand hat mit Corona gerechnet.

Party unter erschwerten Bedingungen: MAD-Club in Lausanne Anfang Juni. (Bild: Keystone)

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Die Verschlechterung der Staatsfinanzen seit dem Ausbruch der Finanzmarktkrise im Jahr 2008 steht im Vordergrund der globalen Diskussionen um die Entwicklung der Schuldenlage. Dank einer vernünftigen Finanzpolitik befindet sich die Schweiz diesbezüglich in einer komfortablen Lage. Dies ist aber im Bereich der privaten Verschuldung weniger der Fall. Aufgrund eines starken Anstiegs der Unternehmensschulden betragen die Schulden des Schweizer privaten Sektors über 250 Prozent des Bruttoinlandprodukts. Dieser im internationalen Vergleich hohe Wert deutet darauf hin, dass das Thema «Schulden» auch in der Schweiz von Relevanz ist.

Weltweit ist die Staatsverschuldung seit Ausbruch der Finanzkrise von 2008 stark angestiegen. Dank einer vernünftigen Finanzpolitik und der traditionellen Position als «Zinsinsel» befindet sich die Schweiz in einer vergleichsweise komfortablen Lage. Allerdings: Dies gilt nur für die öffentliche Verschuldung – bei der privaten Verschuldung schneidet die Schweiz deutlich schlechter ab.

Das Schweizer Steuersystem und insbesondere die Regel des Eigenmietwertes haben seit mehreren Jahrzehnten den Anreiz einer höheren Hypothekar- und damit auch Haushaltsverschuldung geschaffen. Was neu dazukommt, ist der starke Anstieg der Unternehmensschulden – wobei hier der als Intermediär wirkende Finanzsektor nicht berücksichtigt wird. Insgesamt betragen die Schulden des privaten Sektors in der Schweiz über 250 Prozent des Bruttoinlandprodukts. Das ist im internationalen Vergleich ein Spitzenwert, der lediglich von Schweden übertroffen wird (siehe Abbildung 1).

Abb. 1: Öffentliche und private Verschuldung in Prozent des BIP (Ende 2019)

Quelle: Pictet Asset Management, Datastream / Die Volkswirtschaft

Globale Firmenschulden sind stabil

In den 21 wichtigsten entwickelten Volkswirtschaften betragen die Unternehmensschulden heute im Durchschnitt 91 Prozent ihres Bruttoinlandprodukts (BIP). Anteilsmässig liegt die Unternehmensverschuldung damit auf einem ähnlichen Niveau wie vor zehn Jahren. Im Gegensatz zu den zwei Jahrzehnten vor der Finanzmarktkrise waren die meisten US-amerikanischen und europäischen Unternehmen zurückhaltend bei der Kreditaufnahme. Dies vor allem deshalb, weil sie die Wachstumsperspektiven auf ihrem Heimmarkt als ungenügend einschätzten. Insbesondere in Europa hat die Eurokrise nicht nur die Nachfrage, sondern auch das Angebot nach Unternehmenskrediten negativ beeinträchtigt. Viele Banken im Euroraum waren seit der Finanzkrise darauf bedacht, die Qualität ihrer Bilanzen zu verbessern. Deshalb verfolgten sie eine restriktive Kreditpolitik.

Anders als in der westlichen Welt sind die Unternehmensschulden in China im Verlauf des letzten Jahrzehnts massiv angestiegen und machen inzwischen 144 Prozent des BIP aus. Da China sowohl für die konjunkturelle Entwicklung der Schwellenländer wie auch der übrigen Welt eine zunehmend bedeutendere Rolle spielt, ist diese Entwicklung keine gute Nachricht.

Schweiz tanzt aus der Reihe

Auch in der Schweiz sind die Unternehmens- und Haushaltsschulden – entgegen dem Trend in den Industriestaaten – seit der Finanzkrise gewachsen (siehe Abbildung 2). Diese Entwicklung steht in einem engen Zusammenhang mit einem starken Anstieg der Kreditaufnahme. Ein Indikator dafür ist die sogenannte Kreditlücke, die angibt, wie stark das aktuelle Verhältnis der Kreditvergabe zum Bruttoinlandprodukt vom langfristigen Trend abweicht. Sie ist in der Schweiz im Privatsektor und insbesondere im Unternehmensbereich in jüngster Zeit deutlich angestiegen – was auf eine Beschleunigung der Kreditaufnahme des Schweizer Unternehmenssektors hindeutet.

Abb. 2: Verschuldungsentwicklung des öffentlichen und des privaten Sektors in der Schweiz (2000 bis 2019)

Quelle: Pictet Asset Management, Datastream, Stand: Ende 2019 / Die Volkswirtschaft

Diese auf den ersten Blick erstaunliche Entwicklung lässt sich zu einem bedeutenden Teil durch die Zinsentwicklung in der Schweiz erklären. So hat die Unternehmensverschuldung nach der Einführung von Negativzinsen durch die Schweizerische Nationalbank im Jahr 2015 an Dynamik gewonnen. Ganz offensichtlich sind Investitionsprojekte, welche früher als wenig rentabel galten, nun durch die tieferen Finanzierungskosten interessanter geworden. Zudem wird es für börsenkotierte Unternehmen attraktiver, einen Teil ihrer gehandelten Aktien wieder zurückzukaufen, indem sie Mittel auf dem Kapitalmarkt aufnehmen.

Corona verstärkt Risiken

Der Anstieg der Fremdfinanzierung der Unternehmen ist gut verkraftbar, solange das damit erzielte Wachstum die Kosten der Finanzierung der bestehenden Schulden nachhaltig überschreitet. Dies schien in den letzten Jahren – aufgrund der tendenziell stetig sinkenden Zinsen – der Fall zu sein. Die aktuelle ökonomische Krise rund um Covid-19 zeigt nun aber, dass sich die Wachstumsperspektiven schnell verschlechtern können. Zudem könnte eine Normalisierung der sehr tiefen Inflationsraten in den nächsten Jahren zu einem Ende der sinkenden Zinsstruktur in der Schweiz führen. Es ist deshalb ratsam, sowohl für die Unternehmer als auch für die Investoren, die langfristigen Risiken der ansteigenden Unternehmensverschuldung nicht zu vernachlässigen. Gerade für die Schweiz ist die Erkenntnis von Bedeutung, dass nicht nur eine steigende Staatsverschuldung, sondern ebenso eine stark zunehmende Unternehmensverschuldung ein Risiko für die langfristige Wohlstandsperspektive darstellt.

Leiter Multi Asset und Chefstratege, Pictet Asset Management, Zürich

Leiter Multi Asset und Chefstratege, Pictet Asset Management, Zürich