{"id":101345,"date":"2020-07-24T07:58:42","date_gmt":"2020-07-24T07:58:42","guid":{"rendered":"https:\/\/dievolkswirtschaft.ch\/2020\/07\/niepelt-8-9-2020fr\/"},"modified":"2023-08-23T22:53:09","modified_gmt":"2023-08-23T20:53:09","slug":"monetaere-staatsfinanzierung-und-ihre-folgen","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/dievolkswirtschaft.ch\/de\/2020\/07\/monetaere-staatsfinanzierung-und-ihre-folgen\/","title":{"rendered":"Monet\u00e4re Staatsfinanzierung und ihre Folgen"},"content":{"rendered":"

Seit Zentralbanken ihre Bilanzen krisenbedingt immer weiter ausweiten, stossen sie damit auf Kritik.[1]<\/a> W\u00e4hrend in der Schweiz vor allem die daraus resultierenden tiefen Zinsen moniert werden, bef\u00fcrchtet man in der Eurozone negative Folgen der Vermengung von Geld- und Fiskalpolitik sowie monet\u00e4rer Staatsfinanzierung.
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\nLetztere Bedenken werden hierzulande kaum geteilt, im Gegenteil: Die von der Schweizerischen Nationalbank (SNB) in den letzten Jahren erzielten Gewinne wecken zunehmend Begehrlichkeiten. Parlamentarier verschiedener Parteien dr\u00e4ngen darauf, die \u00dcbersch\u00fcsse zur Sanierung der Sozialversicherungen, zum Abbau von Corona-Schulden oder f\u00fcr andere Zwecke zu verwenden. Aber w\u00fcrden h\u00f6here SNB-Aussch\u00fcttungen die \u00f6ffentlichen Finanzen wirklich entlasten? Und bliebe die Aufgabenteilung zwischen Geld- und Fiskalpolitik gewahrt? <\/p>\n

Geld ist Staatsschuld<\/h2>\n


\nZur Beantwortung dieser Fragen bietet es sich an, die konsolidierte Bilanz des Staates zu betrachten. Forderungen der Notenbank, der \u00f6ffentlichen Haushalte und der staatlichen Sozialversicherungen untereinander spielen in dieser Betrachtung keine Rolle. Relevant sind allein die Verm\u00f6genswerte und die Verbindlichkeiten gegen\u00fcber Dritten, insbesondere dem Privatsektor.
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\nDie Passiven der konsolidierten Bilanz enthalten neben dem Eigenkapital des Staates Anleihen mit verschiedenen Laufzeiten und Coupons sowie Geld, das von der Zentralbank emittiert wurde. Zu Letzterem z\u00e4hlen neben Bargeld die von Gesch\u00e4ftsbanken bei der Zentralbank gehaltenen Reserven. Gemeinsam ist Anleihen und Geld, dass sie einen Beitrag zur Finanzierung des Staatshaushalts leisten. Staatsdefizite k\u00f6nnen also sowohl durch die Herausgabe von Anleihen als auch\u00a0\u2013 monet\u00e4r\u00a0\u2013 durch die Emission von Geld gedeckt werden. Ein wesentlicher Unterschied zwischen den beiden besteht darin, dass die Verzinsung von Reserven (und \u00fcblicherweise auch Bargeld) unter derjenigen von Anleihen liegt. Diesen Zinsabschlag akzeptiert der Privatsektor, weil er die vielseitige Verwendbarkeit des Geldes als Zahlungsmittel sch\u00e4tzt. <\/p>\n

Geldschulden sind billiger<\/h2>\n


\nGibt ein Staat Anleihen aus, so verschiebt er damit die Erhebung von Steuern in die Zukunft, denn die Schulden m\u00fcssen sp\u00e4ter bedient werden.[2]<\/a> Emittiert er hingegen Geld, dann zieht dies aufgrund des erw\u00e4hnten Zinsabschlags eine tiefere oder gar keine sp\u00e4tere Belastung des Steuerzahlers nach sich. Geldschulden sind also billigere Schulden: Im Vergleich zu Anleihen bringen sie Zinseinsparungen f\u00fcr den Staatshaushalt mit sich.
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\nDieser Effekt spielt auch dann, wenn die monet\u00e4re Finanzierung verz\u00f6gert erfolgt oder vor\u00fcbergehender Natur ist. Angenommen, die Zentralbank kauft einer Gesch\u00e4ftsbank ausstehende Anleihen ab, wie dies im Zuge von Offenmarktgesch\u00e4ften oder gross angelegten \u00abQuantitative Easing\u00bb-(QE)-Programmen geschieht. Der Staat erh\u00e4lt dabei seine ausstehenden Anleihen von der Gesch\u00e4ftsbank zur\u00fcck und bezahlt daf\u00fcr mit neu herausgegebenem Geld, betreibt also monet\u00e4re Staatsfinanzierung. Selbst wenn diese Portfolioumschichtung nach einiger Zeit r\u00fcckg\u00e4ngig gemacht wird, entlasten die zwischenzeitlichen Zinseinsparungen die staatliche Rechnung. Je l\u00e4nger das QE-Programm andauert, desto gr\u00f6sser ist der Umfang der monet\u00e4ren Staatsfinanzierung. <\/p>\n

Helikoptergeld nichts Neues<\/h2>\n


\nAuch \u00abHelikoptergeld\u00bb, das immer wieder zur Stimulierung von Konjunktur und Inflation gefordert wird, ist eine Spielart der monet\u00e4ren Staatsfinanzierung. Hierbei wird das neu gesch\u00f6pfte Geld nicht f\u00fcr K\u00e4ufe, beispielsweise von Anleihen, ausgegeben, sondern es wird verschenkt.
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\nWenn die Beg\u00fcnstigten des Helikoptergeldes andere staatliche Akteure\u00a0\u2013 zum Beispiel der Bund oder die Sozialversicherungen\u00a0\u2013 sind, dann hat dies keinerlei Auswirkungen auf die konsolidierten Verm\u00f6gensverh\u00e4ltnisse des Staates. Schliesslich verschenkt der Staat in diesem Fall lediglich Forderungen an sich selbst. Wenn das Helikoptergeld hingegen dem Privatsektor zugutekommt, dann reduziert sich das Eigenkapital des Staates im entsprechenden Umfang, und das Nettoverm\u00f6gen des Privatsektors steigt. Die fiskalischen Auswirkungen sind in diesem Fall dieselben, wie wenn der Transfer durch die Ausgabe von Anleihen finanziert w\u00fcrde, die sofort wieder mit neu gesch\u00f6pftem Geld von der Zentralbank zur\u00fcckgekauft werden. Grundlegende Neuerungen bringt Helikoptergeld also nicht mit sich. <\/p>\n

Inflation statt Steuern<\/h2>\n


\nDass monet\u00e4re Staatsfinanzierung den staatlichen Zinsendienst verringert, ist ein Vorzug, denn Steuereinnahmen verursachen volkswirtschaftliche Kosten: Die Steuerpflichtigen reagieren mit Steuervermeidung und -hinterziehung, und die Steuerverwaltung beansprucht Ressourcen. Gerade in L\u00e4ndern mit ausgepr\u00e4gtem informellem Sektor oder schwachen fiskalischen Institutionen bietet monet\u00e4re Staatsfinanzierung daher Vorteile.
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\nDoch dem steht als Nachteil gegen\u00fcber, dass monet\u00e4re Staatsfinanzierung zur Geldentwertung beitr\u00e4gt. Denn eine h\u00f6here Geldmenge f\u00fchrt tendenziell zu einem Anstieg des Preisniveaus, es sei denn, der Privatsektor fragt mehr Geld nach, wie dies in den letzten Jahren der Fall war. Wenn schnelleres Geldmengenwachstum die Inflation erh\u00f6ht und in der Folge die Zinsen in die H\u00f6he treibt, kann zudem die Zinsdifferenz zwischen Anleihen und Geld steigen. Die Geldhaltung wird dadurch teurer und f\u00fcr den Privatsektor weniger attraktiv. Um sich dennoch weiterhin finanzieren zu k\u00f6nnen, muss der Staat dann die Steuern anheben. Oder er kann das Geldmengenwachstum noch st\u00e4rker beschleunigen, um den steigenden Inflationserwartungen zuvorzukommen und seine Defizite weiterhin monet\u00e4r zu decken. Derartige Episoden enden in der Regel in einer Hyperinflation.
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\nMonet\u00e4re Staatsfinanzierung hat zudem auch Konsequenzen f\u00fcr die Lastenverteilung innerhalb der Gesellschaft. Wo Mittelstand und h\u00f6here Einkommensschichten mehrheitlich die Steuerlast tragen, wie dies \u00fcblicherweise der Fall ist, und Inflation tiefere Einkommensklassen st\u00e4rker belastet, dort f\u00fchrt monet\u00e4re Staatsfinanzierung zu Umverteilung von unten nach oben. Wenn die Inflation \u00fcberraschend steigt und sich nicht unmittelbar in h\u00f6heren L\u00f6hnen, Zinsen oder Renten niederschl\u00e4gt, dann resultiert dar\u00fcber hinaus eine Umverteilung von Arbeitnehmern zu Arbeitgebern, Gl\u00e4ubigern zu Schuldnern oder Rentnern zum Staat. <\/p>\n

Aussch\u00fcttungen der Nationalbank<\/h2>\n


\nNat\u00fcrlich agieren die verschiedenen Akteure im Staat anders als bislang unterstellt nicht als Einheit. Notenbanken wie die SNB weisen ihre eigene Erfolgsrechnung und Bilanz aus. Doch die konsolidierte Betrachtungsweise beh\u00e4lt ihre G\u00fcltigkeit, solange die Gewinne (und Verluste) der Zentralbank fr\u00fcher oder sp\u00e4ter in die Rechnung der \u00f6ffentlichen Hand einfliessen. Und das ist ganz \u00fcberwiegend der Fall. Bei der SNB zum Beispiel profitieren zwar auch Privataktion\u00e4re von einer Dividende, aber die ist auf 6 Prozent des Aktienkapitals begrenzt und dessen Anteil an der Bilanzsumme der SNB ist verschwindend klein.
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\nEbenso unbedeutend f\u00fcr die fiskalischen Folgen ist, ob die Gewinne der Zentralbank ausgesch\u00fcttet oder einbehalten werden. Der Grund hierf\u00fcr ist derselbe wie bei einer privaten Aktiengesellschaft: Sch\u00fcttet diese den Gewinn aus, erhalten die Aktion\u00e4re zwar Dividenden, aber der Wert der Gesellschaft sinkt. Beh\u00e4lt sie den Gewinn hingegen ein, dann bleibt der Wert erhalten, weil in Zukunft h\u00f6here Dividenden ausgesch\u00fcttet werden k\u00f6nnen. Das Gesamtverm\u00f6gen der Aktion\u00e4re ist abgesehen von steuerlichen Aspekten in beiden F\u00e4llen dasselbe.
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\n\u00c4hnlich verh\u00e4lt es sich bei einer Zentralbank. Auch ihr Gesamtwert wird nicht mechanisch durch die Aussch\u00fcttungspolitik bestimmt. Wenn der Auszahlungsmodus eine Rolle spielt, dann am ehesten deshalb, weil Zentralbanken infolge ihrer Anlagepolitik eine h\u00f6here Eigenkapitalrendite als die \u00f6ffentliche Hand erwirtschaften d\u00fcrften. Aus finanzieller Sicht w\u00e4re es daher f\u00fcr den Staat am profitabelsten, das Eigenkapital der Notenbank m\u00f6glichst sp\u00e4t zu schm\u00e4lern, die Aussch\u00fcttungen also m\u00f6glichst lange hinauszuz\u00f6gern.
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\nEinige Parlamentarier in der Schweiz wollen mit h\u00f6heren SNB-Aussch\u00fcttungen an Bund und Kantone vermeiden, dass die Schulden der \u00f6ffentlichen Haushalte infolge des Corona-Schocks stark steigen. H\u00f6here, fr\u00fchere Aussch\u00fcttungen der SNB k\u00f6nnten (genauso wie ein Verkauf der SNB-Anteile) das Schuldenwachstum tats\u00e4chlich abbremsen. Doch eine finanzielle Entlastung f\u00fcr die Bundes- und Kantonsfinanzen br\u00e4chte dies, wie erl\u00e4utert, nur scheinbar mit sich; denn h\u00f6here Aussch\u00fcttungen in der Gegenwart implizieren tiefere Aussch\u00fcttungen in der Zukunft. H\u00f6here Aussch\u00fcttungen w\u00fcrden auch die Geldmenge erh\u00f6hen. Wollte die SNB diesen Effekt vermeiden, m\u00fcsste sie Aktiva verkaufen oder andere Verbindlichkeiten emittieren.
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\nEin anderes Motiv f\u00fcr Forderungen nach h\u00f6heren SNB-Aussch\u00fcttungen ist die Bef\u00fcrchtung, dass ein Anstieg der Schulden zu Ausgabenk\u00fcrzungen f\u00fchrt \u2013 sei es aufgrund institutioneller Faktoren oder infolge politischen Drucks. Sollte diese Sorge berechtigt sein, dann hiesse dies, dass Ausgabenentscheide vom Schuldenstand und nicht vom Verm\u00f6gen einschliesslich zuk\u00fcnftiger SNB-Aussch\u00fcttungen abh\u00e4ngen. Dies mag der Fall und politisch begr\u00fcndet sein. Aus \u00f6konomischer Warte kommt dem Verm\u00f6gen eine wesentlich gr\u00f6ssere Bedeutung als dem Schuldenstand zu.
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\nSchliesslich k\u00f6nnten die Forderungen auch Ausdruck fehlenden Vertrauens in die Anlagepolitik der SNB sein. Falls Parlamentarier die SNB zu einer konservativeren Anlagepolitik dr\u00e4ngen wollten, k\u00f6nnten h\u00f6here, fr\u00fchere Gewinnaussch\u00fcttungen hierzu einen Beitrag leisten, sofern die H\u00f6he des SNB-Eigenkapitals die Anlageentscheide der SNB beeinflusst. <\/p>\n

Unabh\u00e4ngige Zentralbanken<\/h2>\n


\nZentralbanken f\u00fchren nicht nur eigene Rechnungen, sondern sie sind in der Schweiz und den meisten anderen entwickelten Volkswirtschaften auch weitgehend unabh\u00e4ngig. An den fiskalischen Konsequenzen der Geldpolitik \u00e4ndert auch dies nichts, unter Umst\u00e4nden aber an den geldpolitischen Entscheiden.
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\nDie Unabh\u00e4ngigkeit einer Zentralbank und ihre solide Eigenkapitalausstattung dienen dazu, kurzfristig motivierte politische Einflussnahme abzuwehren. Wie die Fesseln des Odysseus vor der Insel der Sirenen helfen sie zu verhindern, dass Entscheidungstr\u00e4ger der Versuchung erliegen, vom richtigen Kurs abzuweichen. Damit vereiteln sie, dass die Geldpolitik Schlagseite bekommt und monet\u00e4re Staatsfinanzierung \u00fcberhandnimmt.
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\nDoch Unabh\u00e4ngigkeit hat ihren Preis: Sie erschwert die Koordination zwischen Geld- und Fiskalpolitik und kann es schwieriger machen, Mandatsverletzungen zu erkennen und zu unterbinden. Ein tragf\u00e4higes Arrangement muss daher einen Kompromiss finden. Mit einer unabh\u00e4ngigen, regelgebundenen Geldpolitik verunm\u00f6glicht man zwar die idealtypische Politikkoordination, aber man verringert auch das Risiko koordinierten Staatsversagens.
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\nFazit: Monet\u00e4re Staatsfinanzierung ist keineswegs un\u00fcblich, und Helikoptergeld w\u00fcrde ihr lediglich eine neue Dimension verleihen. Da Geldpolitik immer Auswirkungen auf den Staatshaushalt hat, lassen sich Geld- und Fiskalpolitik nicht von ihren Wirkungen her unterscheiden. Geldpolitik definiert sich vielmehr \u00fcber Ziele und Instrumente. Solide Geldpolitik verfolgt Stabilit\u00e4tsziele. An deren Erreichung muss sich eine unabh\u00e4ngige Notenbank messen lassen.<\/p>\n

  1. Dieser Artikel orientiert sich an einem Beitrag des Autors in der \u00abFrankfurter Allgemeinen Sonntagszeitung\u00bb vom 31. Mai. [<\/span>]<\/a><\/li>
  2. Wenn das Wachstum den Marktzins dauerhaft \u00fcbersteigt, wie dies einige \u00d6konomen vermuten, dann gilt dieser Zusammenhang nicht; die Anleihen m\u00fcssen dann nie zur\u00fcckgezahlt werden. [<\/span>]<\/a><\/li><\/ol>","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

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