{"id":106511,"date":"2018-07-19T10:30:02","date_gmt":"2018-07-19T10:30:02","guid":{"rendered":"https:\/\/dievolkswirtschaft.ch\/2018\/07\/affolter-danzeisen-moehr-08-09-2018fr\/"},"modified":"2023-08-23T23:01:36","modified_gmt":"2023-08-23T21:01:36","slug":"waehrungsprognosen-affolter-danzeisen-moehr-08-09-2018","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/dievolkswirtschaft.ch\/de\/2018\/07\/waehrungsprognosen-affolter-danzeisen-moehr-08-09-2018\/","title":{"rendered":"W\u00e4hrungsprognosen bew\u00e4hren sich nicht"},"content":{"rendered":"

Die Schweizer Wirtschaft ist international ausgesprochen gut vernetzt. Ein Blick auf die entsprechenden Statistiken best\u00e4tigt dies: Bei der wirtschaftlichen Vernetzung liegt die Schweiz gem\u00e4ss KOF-Globalisierungsindex[1]<\/a> weltweit auf dem neunten Platz. Die Volumen der Waren- und Dienstleistungsexporte[2]<\/a> erreichten im Jahr 2017 zudem neue H\u00f6chstst\u00e4nde. Bei den Warenausfuhren sind es 220 Milliarden Franken, bei den Dienstleistungen 123 Milliarden. Aber auch das Importvolumen ist beachtlich und betr\u00e4gt bei den Waren 185 Milliarden Franken und bei den Dienstleistungen 100 Milliarden Franken.
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\nF\u00fcr die Schweizer Wirtschaft ist es demzufolge auch wichtig, zu wissen, wie sich die W\u00e4hrungskurse in Zukunft entwickeln. Jeder betroffene Wirtschaftsakteur muss sich laufend mit der Frage auseinandersetzen, wie er mit dieser W\u00e4hrungsunsicherheit umgeht. Neben m\u00f6glichen Absicherungsmassnahmen kann man auch versuchen, die W\u00e4hrungsentwicklung zu prognostizieren, und sich an der erwarteten Entwicklung ausrichten. Die Qualit\u00e4t solcher W\u00e4hrungsprognosen wurde im Rahmen eines Forschungsprojektes an der Z\u00fcrcher Hochschule f\u00fcr Angewandte Wissenschaften (ZHAW), School of Management and Law, f\u00fcr zwei Wechselkurse untersucht: den Euro-Franken-Kurs und den Dollar-Franken-Kurs. Wichtig ist dabei vor allem die Unterscheidung zwischen langfristigen und kurzfristigen Prognosen. <\/p>\n

Langfristprognosen sind einfacher<\/h2>\n


\nF\u00fcr die langfristige Prognose eignet sich das makro\u00f6konomische Modell der Kaufkraftparit\u00e4t sehr gut (siehe Abbildung 1<\/em>). Gem\u00e4ss diesem Modell befindet sich ein Wechselkurs dann im Gleichgewicht, wenn repr\u00e4sentative Warenk\u00f6rbe in beiden W\u00e4hrungsr\u00e4umen umgerechnet den gleichen Preis haben.
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\nDie Abbildung zeigt, dass sich der Euro-Franken-Kassakurs langfristig tats\u00e4chlich rund um die Kaufkraftparit\u00e4t bewegt.\u00a0Gleiches gilt f\u00fcr den Dollar-Franken-Kassakurs. Die Kaufkraftparit\u00e4t selbst wiederum ver\u00e4ndert sich mit der Zeit im Gleichschritt mit den Preis\u00e4nderungen in den einzelnen M\u00e4rkten respektive mit der Inflationsdifferenz zwischen den beiden W\u00e4hrungsr\u00e4umen. Entsprechend gilt die Kaufkraftparit\u00e4t als langfristiger Gleichgewichtskurs und die Inflationsdifferenz als geeigneter Indikator f\u00fcr die langfristige Entwicklung eines Wechselkurses ausgehend von diesem Gleichgewichtskurs. Die tiefere Inflation im Schweizer Franken erkl\u00e4rt damit teilweise auch die langfristige Aufwertung des Frankens gegen\u00fcber dem Euro und dem Dollar, die h\u00f6here Inflationsraten aufweisen. <\/p>\n

Abb. 1: W\u00e4hrungsentwicklung und Kaufkraftparit\u00e4t f\u00fcr den Eurokurs (1999\u20132018)<\/h3>\n


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\nAnmerkung: F\u00fcr die Kaufkraftparit\u00e4t wurde der Mittelwert der Konsumenten- und Produzentenpreise gem\u00e4ss Erhebung von Bloomberg verwendet.<\/span>
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\nQuelle: Bloomberg<\/span>
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\nF\u00fcr viele Unternehmen ist es wichtig, die W\u00e4hrungsentwicklung \u00fcber die n\u00e4chsten ein bis zwei Jahre zu kennen. Um diese kurzfristige Entwicklung zu prognostizieren, taugt die Kaufkraftparit\u00e4t aber nicht. Die Kurse weichen teilweise stark von der Kaufkraftparit\u00e4t ab. Die Vorhersage der Kurse in dieser Frist ist deshalb deutlich anspruchsvoller, weil dabei nicht nur die Inflationsdifferenz, sondern viele weitere Faktoren mitber\u00fccksichtigt werden m\u00fcssen: W\u00e4hrungsstr\u00f6me, Marktinterventionen, psychologische Aspekte und politische Entwicklungen sind nur einige Beispiele. Trotz dieser Komplexit\u00e4t wagen sich viele Finanzunternehmen (allen voran Banken) an die Analyse und Prognose von kurz- und mittelfristigen W\u00e4hrungsentwicklungen. Doch wie steht es dabei um die Qualit\u00e4t?
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\nUm diese Frage zu beantworten, haben wir die auf Bloomberg erfassten Prognosen f\u00fcr die Wechselkurse Euro\/Franken und Dollar\/Franken zwischen 2006 und 2016 auf ihre Treffsicherheit hin untersucht. Erfasst wurden jeweils die per 30.06. (+\/\u201315 Tage) f\u00fcr die n\u00e4chsten drei, sechs, neun und zw\u00f6lf Monate abgegebenen Prognosen.[3]<\/a> Als Referenzgr\u00f6sse dienten jeweils der Spot- und der Terminkurs zum Prognosezeitpunkt, welche gem\u00e4ss g\u00e4ngiger Theorie die besten Prognoseinstrumente darstellen. Im Folgenden werden nur die Wechselkursprognosen zum Euro-Franken-Kurs diskutiert. F\u00fcr die Dollar-Franken-Prognosen gelten die gleichen Erkenntnisse. <\/p>\n

Breite Streuung der Prognosewerte<\/h2>\n


\nW\u00e4hrend sich der Franken gegen\u00fcber dem Euro immer st\u00e4rker aufwertete, erwarteten die Prognosen im Mittel eine Korrektur dieser Entwicklung, d. h. eine Abschw\u00e4chung des Frankens. Entsprechend liegen die Prognosewerte h\u00e4ufig weit weg vom effektiven Kassakurs (siehe Abbildung 2<\/em>). Im Juni 2007, 2012 und 2016 haben die Medianprognosen allerdings relativ gut zugetroffen. Interessant ist, dass die Prognosewerte oftmals breit streuen. Die breite Streuung ist ein Indiz daf\u00fcr, dass die Marktakteure bei \u00e4hnlichem Informationsstand zu g\u00e4nzlich anderen, teilweise entgegengesetzten Schl\u00fcssen kommen k\u00f6nnen.
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\nDiese Erkenntnis konnte durch eine ebenfalls durchgef\u00fchrte qualitative Untersuchung von detaillierten Dreimonatsprognosen von neun Bankinstituten f\u00fcr den Prognosezeitpunkt vom 30.06.2017 gest\u00fctzt werden. Die qualitative Analyse ergab, dass die Prognostiker teilweise sehr \u00e4hnliche Voraussagen zu makro\u00f6konomischen Entwicklungen t\u00e4tigten. Trotzdem zogen sie daraus dann aber ganz unterschiedliche Schlussfolgerungen bez\u00fcglich des Euro-Franken- und des Dollar-Franken-Kurses. <\/p>\n

Abb. 2: Euro-Franken-Kurse und Prognosen per 30.6. f\u00fcr die n\u00e4chsten vier Quartale (2006-2017)<\/h3>\n


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\nAnmerkung: Die K\u00e4stchen in der Grafik enthalten jeweils die mittleren 50 Prozent der Prognosen (mit der Medianprognose als Strich im K\u00e4stchen), die Linien jeweils die restlichen Prognosen bis zum h\u00f6chsten respektive tiefsten Wert.<\/span>
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\nQuelle: Bloomberg<\/span> <\/p>\n

Passive Indikatoren liefern bessere Resultate<\/h2>\n


\nUm Aussagen \u00fcber die Prognosegenauigkeit treffen zu k\u00f6nnen, wurden f\u00fcr alle Prognosezeitr\u00e4ume die relativen Abweichungen vom prognostizierten zum effektiv eingetretenen Kurs ausgewertet. Die Auswertung wurde sowohl aggregiert als auch f\u00fcr die einzelnen Prognoseinstitute gemacht (siehe Abbildung 3<\/em>). Interessant ist dabei nicht nur die Abweichung des Prognosewertes vom effektiv eingetretenen Kurs, sondern auch der Vergleich mit der Vorhersagekraft der rein passiven Instrumente wie dem Kassa- oder dem Terminkurs zum Prognosezeitpunkt. <\/p>\n

Abb. 3: Genauigkeit von Publizistenprognosen im Vergleich mit Kassa- und Terminkurs nach Prognosehorizont<\/h3>\n


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\nAnmerkung: Gemessen wird die relative Abweichung der Prognose zum effektiv eingetretenen Kurs. Das Kreuz gibt die durchschnittliche Abweichung an, die mittlere Linie entspricht der mittleren Abweichung (Median). Die K\u00e4stchen zeigen die mittleren 50 Prozent der Prognosen. Die beiden kurzen Querstriche zeigen die Minimum- und Maximumpunkte, die einzelnen Punkte die Ausreisserwerte.
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\nQuelle: Bloomberg<\/span>
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\nF\u00fcr den Prognosezeitraum von drei Monaten treffen die Prognosen im Median und im Durchschnitt den effektiven Kurs jeweils gut, jedoch mit einer sehr ausgepr\u00e4gten Streuung. Auch die passiven Indikatoren Spot- und Terminkurs treffen den effektiven Kurs im Mittel gut, aber bei ihnen ist die Streuung deutlich geringer. Bezogen auf die Medianabweichung schneidet rund die H\u00e4lfte der Publizisten besser ab als der Terminkurs, die andere H\u00e4lfte schlechter. Dieses Resultat ist praktisch unabh\u00e4ngig davon, ob s\u00e4mtliche Institute ber\u00fccksichtigt werden oder nur diejenigen, welche in einer bestimmten Mindestanzahl von Analysefenstern eine Prognose abgegeben hatten. So k\u00f6nnen Gl\u00fcckstreffer ausgeschlossen werden.
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\nMit zunehmenden Prognosezeitr\u00e4umen zwischen sechs und zw\u00f6lf Monaten nimmt die Prognoseunsicherheit jedoch zu, wie die zunehmende Streuung der Abweichungen zeigt. Zudem weichen die mittlere und die durchschnittliche Prognose bei zunehmendem Prognosehorizont teilweise stark vom effektiv eintretenden Kurs ab. Die Kassa- oder Terminkurse schneiden hier besser ab: Sie liegen meist n\u00e4her beim effektiv eintretenden Kurs. Nur noch 13 bis 26 Prozent der publizierenden Institute schneiden im Median besser ab als der Terminkurs. Die genaue Quote ist jeweils abh\u00e4ngig vom Prognosezeitraum und davon, ob s\u00e4mtliche Institute ber\u00fccksichtigt werden oder nur diejenigen, welche eine bestimmte Anzahl Prognosen abgegeben hatten. Ein bestimmtes Muster ist dabei aber nicht zu erkennen. <\/p>\n

Nicht auf Prognosen verlassen<\/h2>\n


\nUnsere bisherige Analyse der Prognosegenauigkeit hat die Voraussage des Kurses am effektiven Kurs gemessen. Unter Umst\u00e4nden reicht es f\u00fcr viele Marktakteure jedoch aus, nur die Richtung der Kursentwicklung zu antizipieren. Daher haben wir zus\u00e4tzlich ausgewertet, ob die Kursrichtung der abgegebenen Prognosen stimmt. Dabei zeigt sich deutlich, dass dies den Publizisten nicht gelang. Die Prognosen f\u00fcr den Euro-Franken-Kurs weisen \u00fcber alle vier Zeitr\u00e4ume hinweg mehrheitlich in die falsche Richtung. Je nach Prognosezeitraum deuten 55 bis 69 Prozent der Prognosen in die falsche Richtung.
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\nUnsere Untersuchung verdeutlicht letztlich, wie komplex W\u00e4hrungsprognosen sind. Die Tatsache, dass die Prognoseersteller sogar auf aggregierter Ebene schlechter abschneiden als die passiven Indikatoren, erstaunt dennoch. Insbesondere da auch die Kassa- und Terminkurse zum Prognosezeitpunkt h\u00e4ufig stark vom effektiven Kurs abweichen.
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\nUnternehmen und andere Wirtschaftsakteure sollten sich in der kurzen Frist also nicht auf W\u00e4hrungsprognosen verlassen, sondern sich vielmehr mit der Frage auseinandersetzen, wie sie sich gegen\u00fcber verschiedenen m\u00f6glichen und nicht vorhersehbaren W\u00e4hrungskursen in der Zukunft positionieren k\u00f6nnen. Dabei ist die Absicherung von W\u00e4hrungsrisiken am Finanzmarkt nur eine M\u00f6glichkeit. Weitere M\u00f6glichkeiten bestehen in strategischen Massnahmen wie beispielsweise der Angleichung der W\u00e4hrungsstruktur innerhalb des Unternehmens, der Durchf\u00fchrung von Effizienzmassnahmen oder dem T\u00e4tigen von Investitionen in Innovationen. Und wenn doch Prognosen gebraucht werden, dann sollte man die langfristige Perspektive einnehmen und sich wieder an die klassische Theorie der Kaufkraftparit\u00e4t erinnern.<\/p>\n

  1. Gygli, Savina, Florian Haelg and Jan-Egbert Sturm (2018): The KOF Globalization Index \u2013 Revisited, KOF Working Paper No. 439. [<\/span>]<\/a><\/li>
  2. Datenquelle zu Warenexporten: Schweizer Aussenhandelsstatistik der Eidgen\u00f6ssischen Zollverwaltung<\/a>, abgerufen am 30.05.2018. Datenquelle zu Dienstleistungen: Volkswirtschaftliche Daten der Schweizerischen Nationalbank<\/a>, abgerufen am 30.05.2018. [<\/span>]<\/a><\/li>
  3. Zum Wechselkurs Dollar\/Franken wurden insgesamt 1639 Prognosen untersucht (im Durchschnitt 37,25 Prognosen pro Quartal). Beim Wechselkurs Euro\/Franken waren es 1575 Prognosen (im Durchschnitt 35,8 Prognosen pro Quartal). [<\/span>]<\/a><\/li><\/ol>","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

    Die Schweizer Wirtschaft ist international ausgesprochen gut vernetzt. Ein Blick auf die entsprechenden Statistiken best\u00e4tigt dies: Bei der wirtschaftlichen Vernetzung liegt die Schweiz gem\u00e4ss KOF-Globalisierungsindex weltweit auf dem neunten Platz. Die Volumen der Waren- und Dienstleistungsexporte erreichten im Jahr 2017 zudem neue H\u00f6chstst\u00e4nde. 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Entsprechend w\u00fcnschenswert w\u00e4re es, die zuk\u00fcnftige Entwicklung von Fremdw\u00e4hrungskursen vorhersagen zu k\u00f6nnen. Eine Studie der Z\u00fcrcher Hochschule f\u00fcr Angewandte Wissenschaften (ZHAW) untersuchte f\u00fcr den Zeitraum zwischen 2006 und 2016 die Treffsicherheit von Kursprognosen, welche f\u00fcr den Dollar-Franken- und den Euro-Franken-Wechselkurs jeweils f\u00fcr ein, zwei, drei und vier Quartale ver\u00f6ffentlicht wurden. Die Resultate sind ern\u00fcchternd. So erweisen sich im Durchschnitt der Kassa- und der Terminkurs zum Prognosezeitpunkt als die besseren Prognosewerte als die Kursprognosen der Analysten. Die Mehrheit der Kursprognosen hat sich dabei sogar in der Richtung geirrt \u2013 darin also, ob sich der Kurs nach oben oder nach unten bewegt. F\u00fcr Unternehmen ist es gef\u00e4hrlich, sich auf Prognosen zu verlassen. 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