{"id":120094,"date":"2012-01-01T12:00:00","date_gmt":"2012-01-01T12:00:00","guid":{"rendered":"https:\/\/dievolkswirtschaft.ch\/2012\/01\/moser-6\/"},"modified":"2023-08-23T23:29:03","modified_gmt":"2023-08-23T21:29:03","slug":"moser-5","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/dievolkswirtschaft.ch\/de\/2012\/01\/moser-5\/","title":{"rendered":"Die Massnahmen der Schweizerischen Nationalbank gegen den starken Franken"},"content":{"rendered":"

Die Schweizerische Nationalbank (SNB) setzte am 6. September 2011 einen Mindestkurs von 1,20 Franken pro Euro fest. Mit dieser Massnahme stellte sich die SNB der akuten Bedrohung der Schweizer Wirtschaft und dem Risiko einer deflation\u00e4ren Entwicklung entgegen, die von der massiven \u00dcberbewertung des Schweizer Frankens ausgegangen waren. Die Einf\u00fchrung des Mindestkurses hat die massive \u00dcberbewertung des Frankens reduziert und den potenziellen Schaden f\u00fcr die Schweizer Wirtschaft klar begrenzt. Der Schweizer Franken bleibt aber hoch bewertet, und die vom internationalen Umfeld ausgehenden Abw\u00e4rtsrisiken sind gross. Falls die Wirtschaftsaussichten und die deflation\u00e4ren Risiken es erfordern, steht die SNB bereit, jederzeit weitere Massnahmen zu ergreifen. \"\"
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\nDie Einf\u00fchrung des Mindestkurses stellt den vorl\u00e4ufigen H\u00f6hepunkt einer Reihe von ausserordentlichen Massnahmen dar, welche die SNB seit Beginn der globalen Finanz- und Wirtschaftskrise ergreifen musste. Dabei war die SNB weder die erste noch die einzige Zentralbank, die im Rahmen der Krisenbek\u00e4mpfung zu ausserordentlichen Massnahmen griff. Im Unterschied zu den meisten anderen Zentralbanken war die SNB aber nicht nur bei der Stabilisierung des Finanzsystems, sondern vor allem auch durch die rasche und massive Aufwertung des Frankens besonders gefordert. Der Beginn der globalen Finanz- und Wirtschaftskrise kann auf den 9. August 2007 datiert werden, als die Schwierigkeiten am Markt f\u00fcr US-Subprime-Hypotheken auf den Interbankgeldmarkt \u00fcbergriffen. Dies veranlasste die Europ\u00e4ische Zentralbank (EZB) zur ungew\u00f6hnlichen Massnahme, den Gesch\u00e4ftsbanken des Euroraums an diesem Tag unbegrenzt Liquidit\u00e4t zur Verf\u00fcgung zu stellen. Seither ist das internationale Finanz- und W\u00e4hrungssystem kaum mehr zur Ruhe gekommen, auch wenn es den Zentralbanken und Regierungen bisher gelungen ist, einen weltweiten wirtschaftlichen Kollaps wie in den 1930er-Jahren zu verhindern. <\/p>\n

Der Schweizer Franken vor und w\u00e4hrend der Krise<\/h2>\n


\nDem Ausbruch der Finanzkrise war eine lange Phase bemerkenswerter makro\u00f6konomischer Stabilit\u00e4t und Prosperit\u00e4t vorausgegangen. Entsprechend war die Volatilit\u00e4t an den Finanzm\u00e4rkten \u2013 insbesondere die Volatilit\u00e4t an den Devisenm\u00e4rkten \u2013 auf historische Tiefstwerte gesunken. In einem solchen Umfeld mit vermeintlich tiefem Anlagerisiko war der Schweizer Franken in seiner traditionellen Rolle als sichere Anlage wenig gefragt. Vielmehr bot sich der Franken aufgrund der im internationalen Vergleich tiefen Frankenzinsen in einem solchen Umfeld als Finanzierungsw\u00e4hrung an, was ihn einem gewissen Abwertungsdruck aussetzte. Der Franken wertete sich von Mitte 2003 bis Mitte 2007 insbesondere gegen\u00fcber dem Euro deutlich ab. Internationale Beobachter fragten sich sogar, ob der Schweizer Franken seinen Glanz als starke W\u00e4hrung verloren habe.
\nSiehe IMF, Switzerland: 2007 Article IV Consultation \u2013 Staff Report, Box 3. Has the Swiss Franc Lost Its Luster?Die globale Finanz- und Wirtschaftskrise lieferte unmittelbar die Antwort auf diese Frage: Der Schweizer Franken hat nichts an Glanz eingeb\u00fcsst \u2013 im Gegenteil. Mit der fortschreitenden Versch\u00e4rfung der Krise im Ausland wurde der Franken zunehmend als \u00absicherer Hafen\u00bb gesucht. In einer ersten Phase waren angesichts des weltweiten Konjunktureinbruchs das Ausmass und die Geschwindigkeit der Frankenaufwertung und die damit einhergehende Straffung der monet\u00e4ren Rahmenbedingungen geldpolitisch unerw\u00fcnscht. In einer zweiten Phase wurde zunehmend auch das Niveau des Frankens zum Problem f\u00fcr die Schweizer Wirtschaft. Zwischen August 2007 und August 2011 nahm der Aussenwert des Frankens real und handelsgewichtet um gut 40% zu.
\nIm Ausmass ist dies etwa vergleichbar mit der realen Aufwertung des Schweizer Frankens nach Freigabe des Frankenkurses im Januar 1973 bis zur Einf\u00fchrung der Wechselkursuntergrenze gegen\u00fcber der D-Mark durch die Nationalbank im Oktober 1978. Im Niveau erreichte der reale handelsgewichtete Aussenwert des Franken im August 2011 einen neuen H\u00f6chststand, der gut 30% \u00fcber dem langfristigen (20-j\u00e4hrigen) Durchschnitt lag. Seinen absoluten H\u00f6chstwert erreichte der Franken im Verlauf des 9. August 2011 \u2013 also exakt vier Jahre nach Ausbruch der globalen Finanz- und Wirtschaftskrise \u2013, als der Euro nur noch knapp \u00fcber der Parit\u00e4t (1,0075 Franken) und der US-Dollar knapp \u00fcber 70 Rappen notierte. Diese erneute Zuspitzung der Lage im Sommer 2011 war Anfang des Jahres kaum absehbar. Im Fr\u00fchjahr 2011 schien sogar eher eine Erholung von der Krise in Sichtweite. Die meisten Prognoseinstitute revidierten ihre Wachstumsprognosen f\u00fcr die Weltwirtschaft nach oben. Im Verlaufe des Sommers wurde aber zunehmend klar, dass die St\u00e4rke des Konjunkturaufschwungs in den fortgeschrittenen Volkswirtschaften \u00fcbersch\u00e4tzt worden war. Zudem zeigten die vorlaufenden Indikatoren eine deutliche Abschw\u00e4chung an. Die Eintr\u00fcbung der globalen Wachstumsaussichten ging mit einer wachsenden Besorgnis \u00fcber die Staatschuldenkrise im Euro-Raum und einem sich hinziehenden Konflikt \u00fcber die Anhebung der Schuldengrenze in den USA einher. Diese Faktoren f\u00fchrten im Juli 2011 zu einem markanten Anstieg der Volatilit\u00e4t an den Finanzm\u00e4rkten. Der gemeinhin als \u00abAngstbarometer\u00bb f\u00fcr die Finanzm\u00e4rkte bezeichnete Chicago Board Options Exchange Volatility Index (VIX)<\/i> verdreifachte seinen Stand zwischen Anfang Juli und Anfang August. Entsprechend stieg die Nachfrage nach sicheren Verm\u00f6genswerten, und die Aufwertung des Franken begann sich zu beschleunigen. Die damit einhergehende drastische Versch\u00e4rfung der monet\u00e4ren Rahmenbedingungen und die zunehmend massive \u00dcberbewertung des Schweizer Frankens stellten in der Einsch\u00e4tzung der SNB eine akute Bedrohung f\u00fcr die Schweizer Wirtschaft dar und bargen betr\u00e4chtliche Abw\u00e4rtsrisiken f\u00fcr die Preisstabilit\u00e4t. <\/p>\n

Die Reaktion der SNB<\/h2>\n


\nDie SNB reagierte zuerst mit einer massiven Ausdehnung der Frankenliquidit\u00e4t. Diese Massnahmen hatten zum Ziel, die Geldmarktzinsen so tief wie m\u00f6glich zu dr\u00fccken, um den stark \u00fcberbewerteten Franken zu schw\u00e4chen. Die SNB engte dazu am 3. August 2011 das Zielband f\u00fcr den Dreimonats-Libor von 0-0,75% auf 0-0,25% ein. Sie k\u00fcndigte zudem an, dass sie einen Dreimonats-Libor so nahe bei null wie m\u00f6glich anstrebe und beabsichtige, die Sichtguthaben der Banken bei der SNB von 30 Mrd. auf 80 Mrd. Franken auszudehnen. Dazu stellte sie die Emission von SNB-Bills ein, kaufte ausstehende SNB-Bills zur\u00fcck und verzichtete auf die Erneuerung von f\u00e4llig werdenden liquidit\u00e4tsabsch\u00f6pfenden Repogesch\u00e4ften. Bereits eine Woche sp\u00e4ter gab die SNB bekannt, die Sichtguthaben weiter auf 120 Mrd. zu erh\u00f6hen und Devisenswaps als zus\u00e4tzliches Instrument einzusetzen, um den Anstieg der Frankenliquidit\u00e4t zu beschleunigen. Am 17. August 2011 k\u00fcndigte die SNB schliesslich an, sie werde die Sichtguthaben der Banken bei der Nationalbank auf 200 Mrd. erh\u00f6hen. Gleichzeitig bekr\u00e4ftigte sie ihre zuvor gemachte Ank\u00fcndigung, dass sie bei Bedarf weitere Massnahmen gegen die Frankenst\u00e4rke ergreifen werde.Diese Massnahmen zeigten Wirkung. Der 3-Monatslibor fiel von rund 0,18% auf 0,00%, und die Libor-Zinss\u00e4tze f\u00fcr k\u00fcrzere Laufzeiten fielen vor\u00fcbergehend sogar in den negativen Bereich. Der Goldpreis in Schweizer Franken, der von Mitte 2010 \u2013 als die SNB die 2009 eingef\u00fchrten Devisenmarktinterventionen einstellte \u2013 bis Mitte 2011 praktisch konstant geblieben war, begann im August wieder zu steigen.
\nIn US-Dollar war der Goldpreis von Mitte 2010 bis Mitte 2011 um fast 30% gestiegen. Der Franken schw\u00e4chte sich bis Ende August von seinen H\u00f6chstst\u00e4nden gegen\u00fcber dem Euro und dem US-Dollar deutlich ab. Allerdings waren diese Massnahmen von zus\u00e4tzlichen negativen Schocks \u00fcberlagert: \u2212 Am 5. August stufte Standard & Poor\u2019s die langfristige Bonit\u00e4t der USA von AAA auf AA+ herab.\u2212 Am 8. August wurde bekannt, dass das Eurosystem erstmals italienische und spanische Staatsanleihen ankaufen musste.\u2212 Am 9. August kommunizierte das Federal Reserve, dass es den Leitzins bis mindestens Mitte 2013 aussergew\u00f6hnlich tief halten werde.\u2212 Am 12. August wurden in mehreren L\u00e4ndern des Euro-Raums selektive Leerverkaufsverbote eingef\u00fchrt. Anfang September kam der Franken angesichts weiterer schlechter Nachrichten aus Europa und den USA erneut unter Aufwertungsdruck. Die SNB griff daher zu st\u00e4rkeren Massnahmen: Sie verk\u00fcndete am Vormittag des 6. September 2011, dass sie ab sofort am Devisenmarkt keinen Euro-Franken-Kurs unter 1,20 mehr toleriere, dass sie diesen Mindestkurs mit aller Konsequenz durchsetzen werde und dazu bereit sei, unbeschr\u00e4nkt Devisen zu kaufen. Zum Zeitpunkt der Ank\u00fcndigung notierte der Euro leicht \u00fcber 1,12 Franken. Er stieg nach der Ank\u00fcndigung innert weniger Minuten auf knapp unter 1,22 Franken und hat seither trotz anhaltender Finanzmarktturbulenzen deutlich \u00fcber 1,20 Franken notiert. Auch gegen\u00fcber den anderen W\u00e4hrungen schw\u00e4chte sich der Franken sofort deutlich ab. <\/p>\n

Franken weiterhin hoch bewertet<\/h2>\n


\nEs ist offensichtlich, dass ein Euro-Franken-Kurs von 1,20 weder einen Gleichgewichtskurs noch einen f\u00fcr die Schweizer Wirtschaft idealen oder gar vorteilhaften Wechselkurs darstellt. Die SNB hat wiederholt betont, dass der Franken weiterhin hoch bewertet sei und sich \u00fcber die Zeit abschw\u00e4chen sollte. Die Abschw\u00e4chung kann dabei sowohl \u00fcber den nominalen Wechselkurs als auch \u00fcber die Inflationsdifferenzen zu den Handelspartnern erfolgen, wobei eine Korrektur \u00fcber die Inflationsdifferenzen normalerweise nur \u00fcber die l\u00e4ngere Frist stattfindet. Real und handelsgewichtet hat sich der Aussenwert des Frankens gegen\u00fcber seinem H\u00f6chststand vom August bis Ende 2011 um mehr als 10% abgewertet, wobei die Abwertung gegen\u00fcber dem US-Dollar st\u00e4rker ausfiel als die Abwertung gegen\u00fcber dem Euro. <\/p>\n

Fazit<\/h2>\n


\nDie Einf\u00fchrung des Mindestkurses hat die massive \u00dcberwertung des Frankens reduziert und den potenziellen Schaden f\u00fcr die Schweizer Wirtschaft klar begrenzt. F\u00fcr weite Teile der Schweizer Wirtschaft bleibt die Situation aber schwierig. Der Franken bleibt hoch bewertet, und die nachlassende globale Nachfrage wird die Entwicklung der Exporte weiter belasten. F\u00fcr das Jahr 2012 erwartet die SNB ein Wirtschaftswachstum in der Gr\u00f6ssenordnung von 0,5% und eine vor\u00fcbergehend leicht negative Inflation von minus 0,3%. Die Abw\u00e4rtsrisiken bleiben aber ausserordentlich hoch. Falls die Wirtschaftsaussichten und die deflation\u00e4ren Risiken es erfordern, steht die SNB bereit, jederzeit weitere Massnahmen zu ergreifen.
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\nGrafik 1: \u00abHandelsgewichteter realer Aussenwert des Frankens, 2002\u20132011\u00bb
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\nGrafik 2: \u00abNotenbankgeldmenge, 2007\u20132011\u00bb<\/p>","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

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