{"id":166846,"date":"2022-04-26T07:17:11","date_gmt":"2022-04-26T05:17:11","guid":{"rendered":"https:\/\/dievolkswirtschaft.ch\/?p=166846"},"modified":"2023-08-24T01:29:04","modified_gmt":"2023-08-23T23:29:04","slug":"das-wiederkehrende-dilemma-der-zentralbanken","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/dievolkswirtschaft.ch\/de\/2022\/04\/das-wiederkehrende-dilemma-der-zentralbanken\/","title":{"rendered":"Das wiederkehrende Dilemma der Zentralbanken"},"content":{"rendered":"

Die Zielsetzungen der Zentralbanken haben sich in den vergangenen Jahrzehnten angeglichen und kommen in ihren Mandaten zum Ausdruck: Die Geldpolitik soll einerseits f\u00fcr Preisstabilit\u00e4t sorgen, andererseits soll sie zur Stabilisierung der konjunkturellen Entwicklung beitragen. Allf\u00e4llige zus\u00e4tzliche Ziele \u2013 beispielsweise geh\u00f6ren in den USA moderate langfristige Zinsen dazu \u2013 spielen eine untergeordnete Rolle oder ergeben sich aus den anderen beiden Zielen.[1]<\/a><\/p>\n

Unterschiede gibt es hingegen bei der Gewichtung der beiden geldpolitischen Ziele. F\u00fcr die Schweizerische Nationalbank (SNB) steht zum Beispiel laut dem Nationalbankgesetz<\/a> die Preisstabilit\u00e4t im Vordergrund. Der konjunkturellen Entwicklung soll dabei \u00abRechnung getragen\u00bb werden. Auch bei der Europ\u00e4ischen Zentralbank (EZB) steht die Preisstabilit\u00e4t an erster Stelle. Ihr konjunkturpolitischer Auftrag leitet sich aber nur indirekt daraus ab, dass sie die Wirtschaftspolitik der EU unterst\u00fctzen soll. Anders sieht es bei der US-Notenbank Federal Reserve (Fed) aus: Sie hat die Stabilisierung der Preisentwicklung und die St\u00fctzung der Konjunktur als gleichwertige Ziele formuliert. So steht im Federal Reserve Act<\/a>, dass sie die \u00abmaximale Besch\u00e4ftigung\u00bb und \u00abstabile Preise\u00bb beg\u00fcnstigen soll.<\/p>\n

Fokus auf Preisstabilit\u00e4t<\/strong><\/h2>\n

Trotz dieser unterschiedlichen Gewichtungen sind die Herausforderungen im geldpolitischen Alltag f\u00fcr die meisten Zentralbanken \u00e4hnlich. So sind beispielsweise Reaktionen auf makro\u00f6konomische St\u00f6rungen oder \u00abSchocks\u00bb gefragt, um die stabile Entwicklung der Preise und der Realwirtschaft zu sichern. Gerade bei einem Anstieg der Inflation ist dies schwierig, weil bei Ver\u00e4nderungen im Preisniveau nicht unmittelbar feststellbar ist, ob es sich um Verschiebungen relativer Preise oder allgemeine inflation\u00e4re Tendenzen handelt.<\/p>\n

Dabei gilt es auch Anpassungsprozesse und deren Wirkungen auf die Preise zu ber\u00fccksichtigen: Wenn es beispielsweise f\u00fcr die Reduktion von Treibhausgasen erforderlich ist, fossile Brennstoffe teurer zu machen, werden sich die Preise anderer G\u00fcter nicht gleichzeitig \u00e4ndern. Erst mittelfristig ist mit einer Verschiebung der Nachfrage, mit erh\u00f6hten Investitionen in weniger CO2<\/sub>-intensive Energiequellen oder alternative Technologien und mit mehr Innovation zu rechnen, was die Produktion erneuerbarer Energie relativ g\u00fcnstiger macht. Die Zentralbank kann dazu beitragen, dass sich die relativen Preise anpassen, indem sie den Aufw\u00e4rtsdruck auf das Preisniveau bek\u00e4mpft und f\u00fcr allgemeine Preisstabilit\u00e4t sorgt.[2]<\/a><\/p>\n

Zwei Arten von Schocks<\/strong><\/h2>\n

Eine weitere Herausforderung ist die Unterscheidung zwischen nachfrageseitigen und angebotsseitigen Schocks. Auf der Nachfrageseite kann sich zum Beispiel die Konsumentenstimmung verschlechtern: Weil sich die Unsicherheit \u00fcber die Zukunft erh\u00f6ht hat, geben Konsumentinnen und Konsumenten weniger aus. Demgegen\u00fcber ist ein typischer Schock auf der Angebotsseite die Verknappung von Vorleistungsg\u00fctern wie Rohstoffen oder Halbleitern. Ein solcher kann die Produktion massgeblich verteuern.<\/p>\n

In der Praxis sind Angebots- und Nachfrageschocks allerdings nicht immer trennscharf unterscheidbar und treten nicht immer isoliert auf. Ein gutes Beispiel ist der Lockdown in der Schweiz im M\u00e4rz 2020: Die hohe Unsicherheit und der Anstieg der Arbeitslosigkeit dr\u00fcckten zu Beginn der Corona-Pandemie auf die Nachfrage. Gleichzeitig beschnitten die Eind\u00e4mmungsmassnahmen und die Beschr\u00e4nkungen der Mobilit\u00e4t das Angebot stark.<\/p>\n

Grunds\u00e4tzlich ist es f\u00fcr eine Zentralbank einfacher, auf Nachfrageschocks zu reagieren als auf Angebotsschocks. Mit einer expansiven Geldpolitik kann sie in einer Rezession sinkende Preise, unterausgelastete Kapazit\u00e4ten und h\u00f6here Arbeitslosigkeit bek\u00e4mpfen. Damit kann sie beide Ziele \u2013 Preisstabilit\u00e4t und Stabilisierung der Konjunktur \u2013 gleichzeitig verfolgen. Die Kunst besteht darin, die richtige Dosierung zu finden. Denn wenn eine Zentralbank das geldpolitische Gaspedal zu lange dr\u00fcckt, drohen \u00dcberhitzungs- und Inflationstendenzen.<\/p>\n

Stagflation als Worst Case<\/strong><\/h2>\n

Schwieriger ist die Lage bei angebotsseitigen St\u00f6rungen. Hier befindet sich die Zentralbank potenziell im Dilemma: Soll sie f\u00fcr stabile Preise sorgen oder die Konjunktur unterst\u00fctzen? Das bekannteste Beispiel ist die \u00abStagflation\u00bb[3]<\/a> in den fr\u00fchen 1970er-Jahren, als eine weltweite Verknappung des Erd\u00f6langebots zu einer Stagnation f\u00fchrte und gleichzeitig via eine Lohn-Preis-Spirale auch die Inflation befeuerte. Die Herausforderung f\u00fcr eine Zentralbank ist dann, dass eine Bremsung der Preissteigerungsdynamik \u00fcber eine zus\u00e4tzliche Drosselung der Konjunktur erkauft werden muss.<\/p>\n

In einer solchen Situation wird der politische Druck auf die W\u00e4hrungsh\u00fcter besonders gross, weil die Bremswirkung auf die Konjunktur in der Regel fr\u00fcher als die D\u00e4mpfung der Preisdynamik einsetzt. Dies ist einer der Gr\u00fcnde, weshalb fast alle modernen Zentralbanken mit einem hohen Grad an formeller politischer Unabh\u00e4ngigkeit ausgestattet wurden. Damit k\u00f6nnen sie sich auf die Inflationsbek\u00e4mpfung konzentrieren und eher verhindern, dass sich die Inflationserwartungen rasch erh\u00f6hen.[4]<\/a><\/p>\n

Denn diese Inflationserwartungen spielen eine zentrale Rolle: Je besser eine Zentralbank Unternehmen und Bev\u00f6lkerung davon \u00fcberzeugen kann, dass die Teuerung mittelfristig auf einem tiefen Niveau verharrt, desto kleiner ist die Gefahr einer sich \u00fcber Erwartungseffekte selbst verst\u00e4rkenden Inflation. Wenn die Inflationserwartungen gut verankert sind, muss die Zentralbank bei einem Angebotsschock zudem die Konjunktur weniger vehement bremsen. Entsprechend ist das Dilemma zwischen ihren Zielen schw\u00e4cher ausgepr\u00e4gt.<\/p>\n

Relativ wenig Aufmerksamkeit erhielten die positiven Angebotseffekte in den letzten 30 Jahren, dank denen, auch in Phasen dynamischen Wachstums, der Aufw\u00e4rtsdruck auf die Preise gering blieb. Die zunehmende weltwirtschaftliche Integration hatte zu einem empirisch gut belegten Preisdruck nach unten gef\u00fchrt.[5]<\/a> Die Aufgabe der Zentralbanken wurde dadurch nicht unbedingt einfacher, vor allem nach der Finanzkrise von 2008. Tiefe Inflationsraten und global deutlich gesunkene Realzinsen erforderten trotz rekordtiefer geldpolitischer Leitzinsen zus\u00e4tzliche unkonventionelle Massnahmen[6]<\/a>, um f\u00fcr angemessene monet\u00e4re Bedingungen zu sorgen.[7]<\/a><\/p>\n

Eine neue \u00c4ra<\/strong><\/h2>\n

Diese Phase scheint vorbei zu sein. In der n\u00e4heren Zukunft d\u00fcrften die Zentralbanken st\u00e4rker mit dem oben beschriebenen Dilemma konfrontiert sein. Verschiedene angebotsseitige Faktoren wirken derzeit tendenziell preistreibend. Insbesondere die Energiepreisentwicklung zeigt nach oben, nicht nur als Konsequenz des Russland-Ukraine-Konflikts, sondern langfristig auch aufgrund bewusster energiepolitischer Entscheidungen. Immerhin ist die Schweiz hier im europ\u00e4ischen Vergleich weniger stark exponiert, da die Gewichtung von Energietr\u00e4gern im Warenkorb verglichen mit anderen europ\u00e4ischen L\u00e4ndern relativ tief ist (siehe Abbildung).<\/p>\n

Anteil von Energie im harmonisierten Verbraucherpreisindex<\/strong><\/h2>\n
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