Prix des matières premières: risques et couverture

La volatilité croissante des prix des matières premières, ces dernières années, ainsi que les augmentations de coûts et les incertitudes dans la planification qui en ont résulté, ont fait que la gestion active des risques liés aux matières premières a fortement gagné en importance au sein des directions d’entreprise. L’article ci-contre examine quelques questions cruciales. Tous les risques et paramètres essentiels ont-ils été identifiés? Comment chiffrer a priori et a posteriori les risques, autrement dit les effets des fluctuations de prix sur les recettes? La stratégie et le pilotage en matière de risque sont-ils compatibles avec le modèle d’affaires et le profil de risque définis par l’entreprise?

Pas de changement en vue quant à la volatilité des marchés

2008 a été une année de crise et le prix du Brent a pratiquement atteint 150 USD le baril avant de retomber peu après en dessous de 40 USD; au début mai 2010, il est remonté à quelque 80 USD. Cette évolution est typique de l’ensemble du marché des matières premières: pendant la même période, les prix du cuivre ont fluctué de plus de 50%; ceux de l’aluminium, du plomb, du nickel, du zinc et de l’étain ont connu des soubresauts analogues, tout comme ceux de biens agricoles tels le coton, le blé et le soja.Le marché des matières premières est considéré à divers titres comme très intéressant par les différents acteurs financiers:− les gros consommateurs de matières premières (entreprises industrielles ou fournisseurs de services logistiques) se couvrent systématiquement contre les fluctuations de prix;− les gérants de fortune prévoient une forte hausse des rendements du fait de la raréfaction constante des ressources;− les courtiers profitent d’une volatilité parfois considérable pour tenter de réaliser des gains d’importance identique. Les projets d’infrastructure et de construction financés avec les milliards engagés par les pays industrialisés ou émergents, comme la Chine et l’Inde, pour relancer l’économie ont dopé la demande en matières premières. À moyen terme, rien ne changera par rapport à aujourd’hui; bien au contraire, la raréfaction croissante des ressources et le fait que plusieurs matières premières doivent être importées de régions politiquement instables ajouteront à la complexité du marché et le rendront plus difficile pour tous, surtout pour les acheteurs.

La gestion des risques dans les entreprises

Dans une entreprise, contrôler les finances est une tâche inaliénable du conseil d’administration. Depuis 2008, le rapport d’activité doit s’accompagner d’indications sur l’évaluation des risques. Cela signifie qu’une entreprise dépendant de matières premières doit piloter le risque encouru sous une forme ou sous une autre. Pour cela, il faut commencer par recenser et évaluer systématiquement les risques financiers, qui comprennent non seulement le crédit et les liquidités, mais aussi le risque de marché, dans lequel figure les matières premières.

Les entreprises connaissent-elles leurs risques?

Chiffrer correctement ces risques fait partie d’une stratégie réussie de couverture. La méthode idéale est une mesure, exprimée en unités monétaires, qui permet de comparer le risque encouru et le rendement escompté, en n’oubliant pas les risques de crédit et de paiement. Cette quantification servira de base aux décisions ultérieures en matière de couverture. On constate en effet régulièrement que, malgré des besoins identiques en matières premières, les entreprises s’en tirent plus ou moins bien face aux fortes fluctuations des prix. À part une stratégie heureuse, un élément essentiel de succès est un système efficace de contrôle des risques. Il faut, en premier lieu, identifier les domaines risqués pour l’entreprise et l’importance de sa dépendance vis-à-vis des matières premières. On déterminera et on simulera ensuite les quantités, le calendrier et les effets financiers sur le résultat au moyen d’analyses des coûts et de corrélation, ainsi que de scénarios et de tests de résistance. L’étape suivante consiste à définir le moment de l’exposition au risque pour déterminer son véritable horizon
Ce faisant, on tiendra toujours compte de la distinction entre horizon comptable (de la facturation au paiement) et horizon économique (du calcul des prix au paiement par exemple).. Un exemple simple montre les effets que peut avoir un seul poste lié aux matières premières: si la part du nickel dans le volume des achats est de 20% et que son prix augmente de 30%, comme en 2010, le coût total des achats croîtra de 6%.La dernière crise économique a également attiré l’attention sur le risque de défaillance du partenaire. Il s’agit du cas où, après conclusion puis au cours d’un contrat, une partie ne peut honorer ses obligations de fourniture, de réception ou de futur paiement. Lorsqu’un fournisseur fait défaut, les entreprises doivent fréquemment acheter leurs matières premières sur le marché, au prix fort. Les risques d’achat s’accroissent encore du fait que l’acquisition et la couverture de matières premières sont en général exprimées en devises étrangères; il faut donc éventuellement aussi couvrir le risque de change.

Réflexions sur la stratégie managériale

Comme les fluctuations des prix reste-ront certainement extrêmes, les entreprises grosses consommatrices de matières premières devraient s’assurer qu’elles disposent de systèmes de couverture, fondés sur une stratégie bien définie: cela garantit non seulement leur survie et leur compétitivité, mais aussi la fiabilité de leur planification. L’affinité de l’entreprise aux risques constitue un paramètre décisif, lorsqu’il s’agit de choisir une stratégie destinée à les gérer et de prendre des mesures visant à réduire ceux qui touchent aux matières premières. Pour les industries, ce sont donc le modèle d’affaires particulier et l’attitude du conseil d’administration et de la direction qui dictent cette affinité. Un facteur déterminant est la résistance au risque, qui se mesure par la capacité de venir à bout de résultats volatils. Pour cela, il faut impérativement prendre en compte les effets éventuels sur les flux de trésorerie. Le risque lui-même suscite trois attitudes:− la neutralité: lentreprise n’attribue que peu d’importance aux écarts éventuels par rapport à la moyenne de rendement escomptée;− l’aversion: l’entreprise pratique une gestion anticipatrice pour couvrir les risques reconnus le plus tôt possible et de façon complète; elle renonce, en même temps, à profiter des chances éventuelles d’améliorer ses résultats;− l’attrait (ou goût du risque): lentreprises est disposée à prendre des risques si le management y voit une chance d’améliorer ses résultats.La stratégie de couverture des risques liés aux matières premières devrait donc toujours être considérée dans un contexte plus général spécifique à l’entreprise. Il paraît également crucial de suivre systématiquement les effets des variations sur le marché des matières premières (contrôle des risques) pour détecter à l’avance, grâce à des systèmes d’alerte, les variations qui affectent les paramètres susceptibles de faire flamber les prix, et d’en déduire les mesures stratégiques requises. Ces paramètres sont avant tout les cycles économiques, les changements politiques dans les régions de provenance des matières premières et dans leur politique d’extraction, ou encore le gonflement des stocks. D’une façon générale, nous constatons que, dans beaucoup d’entreprises, les dispositifs de pilotage ne répondent pas encore suffisamment à ces exigences pour garantir une gestion efficace, systématique et anticipatrice des risques liés aux matières premières. Une amélioration en ce sens irait également dans l’intérêt des actionnaires et des partenaires.

Mise en œuvre d’une stratégie de couverture optimale

Il peut arriver que, pour couvrir une matière première d’une qualité donnée, il n’existe pas de contrat standard à la Bourse correspondante, ou que celui-ci ne présente qu’une liquidité faible. En tel cas, il faut trouver un substitut, autrement dit un autre type de couverture. Celle-ci ne sera cependant efficace – tant sur le plan comptable que sur celui du risque – que si l’évolution du prix de l’opération de base et celle de la couverture sont pratiquement identiques. Cela peut être calculé et prouvé par une analyse de corrélation. Si les opérations de base impliquent une matière première de qualité variable, une autre option est de composer des «paniers de produits» pour obtenir une corrélation aussi forte que possible entre l’opération de base et la couverture.Un exemple tiré de l’industrie chimique illustrera ce principe. Les produits qui en sont issus, comme l’éthylène, dérivent en majeure partie du pétrole. Si l’on veut se couvrir contre le risque de variation du prix de l’éthylène et qu’il n’existe pas de couverture en liquide pour l’éthylène, on pourra le faire par un contrat de couverture en pétrole, pour autant que l’analyse ait prouvé une corrélation positive entre l’éthylène et le pétrole (évolution pratiquement identique des prix). Il existe, toutefois, un risque que la valeur de base de la matière première et le coût de la couverture évoluent de façon divergente. D’une part, une matière première peu liquide peut connaître une flambée inattendue de son prix à cause d’un assèchement temporaire du marché; d’autre part – cas extrême –, l’une des deux positions (éthylène ou pétrole) peut soudain n’être plus du tout disponible. Cela peut, par exemple, arriver quand, lors de la couverture de produits pétroliers de raffinage par des contrats en pétrole, la capacité normale d’une raffinerie fait défaut pendant une période assez longue, à cause d’un incendie ou pour toute autre raison. La forte corrélation entre les deux positions peut ainsi varier temporairement de façon significative: cela se nomme le risque de base.

Même les instruments simples peuvent être efficaces

Malgré la foule d’instruments complexes à disposition, il est aussi possible d’obtenir une couverture efficace avec des produits simples. La variante la plus ordinaire est l’opération à terme, qui consiste à convenir dun prix fixe pour une livraison datée à lavance. Dans cette opération, la matière première est livrée physiquement. Quand cette dernière est transformée directement, l’opération à terme est particulièrement indiquée.Si une livraison physique n’est pas possible ou judicieuse, on peut recourir à une opération à terme dérivée, avec règlement en liquide. Comme dans le cas précédent, cet instrument de couverture protège contre le risque de prix. À l’échéance, il n’y a toutefois pas de livraison physique, mais un règlement compensatoire résultant de la différence de prix entre la couverture et le prix du marché du jour. Selon quil soit supérieur ou inférieur au prix fixe convenu, l’entreprise reçoit ou paie la différence à l’autre partie. En combinant l’opération à terme dérivée avec la vente ou l’achat d’une matière première au prix du marché, l’entreprise obtient un prix fixe, puisque ceux de la couverture et de l’opération de base évoluent en sens con-traire.Une autre possibilité de couverture est l’option. Dans les méthodes décrites précédemment, le prix est fixé de façon inalté- rable. On obtient ainsi une sécurité complète en termes de planification, mais on renonce aussi à d’éventuels gains supplémentaires au cas où l’évolution serait positive. Avec les options, on fixe le prix maximal payé, mais l’entreprise peut profiter de la baisse des prix: comme l’option n’est pas exercée en cas de chute des prix, on achètera à meilleur compte sur le marché. Les options sur les matières premières ont un inconvénient: la forte prime qu’il faut verser à l’achat. Par le passé, les matières premières ont manifesté une volatilité nettement supérieure à celle des devises. C’est pour cette raison que les primes des options destinées à couvrir les risques liés aux matières premières sont relativement coûteuses.Une autre solution pour réduire les risques liés aux matières premières est de les répercuter sur les fournisseurs ou les clients par ce qu’on appelle les facteurs d’ajustement. Il faut, toutefois, que le procédé soit reconnu sur le marché concerné. Le point faible de ce type de stratégie est son application. Elle n’aura, en effet, de succès que si la concurrence l’autorise par un comportement similaire, qu’elle est acceptée par les acheteurs ou que le vendeur/acheteur détient un pouvoir de marché suffisant.

Comment garantir un pilotage et une surveillance efficaces?

Aussitôt conclues, l’opération de base et toutes les transactions de couverture doivent être saisies et évaluées dans un système informatique approprié. Selon l’étendue du risque et son importance pour l’entreprise, les rapports sur l’évolution des positions des matières premières devraient être remis à la direction si possible tous les mois ou, en tout cas, trimestriellement. Si une entreprise décide de miser sur certaines positions commerciales, l’appareil de contrôle devrait les évaluer quotidiennement. Les particularités du négoce des matières premières et de sa couverture font que les systèmes informatiques ne sont pas tous capables d’en reproduire complètement et correctement les opérations. C’est pourquoi il importe de tenir compte à temps de cet aspect dans les réflexions, particulièrement pour utiliser correctement les instruments de couverture choisis et être en accord avec les normes internationales de présentation des comptes (IAS 39, IFRS 7, etc.), de même que pour identifier et traiter les données du marché destinées à évaluer les produits dérivés des matières premières ou les opérations de base sous-jacentes.Pour éviter les frictions et une gestion contre-productive des risques liés aux ma-tières premières, il faudra en confier la responsabilité à un seul service. Dans la pratique, c’est la gestion de la trésorerie qui l’assume la plupart du temps, en liaison étroite avec le service des achats et la vente. De cette façon, les contrats d’achat et de vente de matières premières sont gérés dans un seul portefeuille central. Cette répartition des tâches permet aux services de vente de se concentrer sur l’obtention d’une marge convenable et à ceux de production sur l’abaissement des coûts, alors que les risques de prix sont gérés par un service central.

Conclusion

Les considérations ci-dessus montrent la grande complexité des risques auxquels sont exposées les entreprises fortement dépendantes des matières premières. En premier lieu, il ne s’agit pas de mettre au point la meilleure couverture possible, mais plutôt de suivre une stratégie qui corresponde au profil de risque de l’entreprise et qui soit conçue avec tous ses services. Les effets des mesures prises sur le risque global et les recettes de l’entreprise doivent être chiffrés systématiquement pour rester probants vis-à-vis de tous les actionnaires et partenaires impliqués. La pratique a montré que les entreprises continuent à sous-estimer les risques liés aux matières premières et leur impact sur la rentabilité, parce qu’elles ne disposent souvent pas d’une expérience suffisante dans le traitement de ces questions complexes.

Graphique 1: «Cycle de la gestion des risques liés aux matières premières»

Graphique 2: «Matières premières: achat à terme et achat d’option de vente»