S\u2019agissant des secteurs institutionnels, nous avons \u00e9tudi\u00e9 la p\u00e9riode de 1990 \u00e0 2010 et n\u2019avons constat\u00e9 pour aucun d\u2019eux une relation de coint\u00e9gration entre taux d\u2019investissement et taux d\u2019\u00e9pargne. Les coefficients \u00e0 court terme ne sont pas non plus significatifs.<\/li>\n
\n<\/ul>\n
\n).
<\/p>\n
Des taux d\u2019exportation \u2028de capitaux en hausse<\/h2>\n
\nLa part de l\u2019\u00e9pargne nationale brute qui n\u2019accro\u00eet pas le patrimoine corporel sous la forme d\u2019investissement brut constitue la capacit\u00e9 de financement, soit le montant net des fonds qu\u2019une \u00e9conomie met \u00e0 la disposition du reste du monde. En raison de l\u2019\u00e9cart entre \u00e9pargne et investissement, la capacit\u00e9 de financement, qui repr\u00e9sentait 1,8% du PIB suisse en 1990, a atteint 15,1% en 2010. L\u2019exportation de l\u2019\u00e9pargne brute se refl\u00e8te dans la constitution d\u2019une position ext\u00e9rieure nette
\nS\u2019agissant du probl\u00e8me des plaques tournantes, voir Mancini-Grioli et Stoffels (2012). consid\u00e9rable, puisque son rapport au PIB est pass\u00e9 de 0,7 \u00e0 1,4. Cette position dans la richesse nationale suisse est, elle aussi, nettement plus \u00e9lev\u00e9e que la moyenne internationale, puisqu\u2019elle oscille entre 25 et 29%
\nLe solde des gains en capital est \u00e9lev\u00e9 dans la balance courante, ce qui en favorise l\u2019expansion.. Dans le compte de patrimoine allemand, ce pourcentage se situe, en revanche, entre 0 et 3%.Les \u00e9conomistes ne portent pas tous la m\u00eame appr\u00e9ciation sur l\u2019augmentation des capacit\u00e9s de financement. Pour Jordan (2013, p. 5)<\/i>, il n\u2019y a rien \u00e0 objecter au fait qu\u2019un pays \u00abpr\u00e9f\u00e8re \u00e9pargner et placer cet exc\u00e9dent \u00e0 l\u2019\u00e9tranger en l\u2019exportant sous la forme de capitaux… En th\u00e9orie \u00e9conomique, il n\u2019y a pas de balance courante optimale.\u00bb Obstfeld (2012)<\/i> jette en revanche un regard critique sur des capacit\u00e9s de financement constamment \u00e9lev\u00e9es. L\u2019UE se sent, elle aussi, appel\u00e9e \u00e0 agir dans le domaine des balances courantes. Elle a, du reste, mis au point en 2012 la proc\u00e9dure concernant les d\u00e9s\u00e9quilibres macro\u00e9conomiques (PDM)<\/i>, un m\u00e9canisme qui d\u00e9tecte les d\u00e9s\u00e9quilibres de la balance courante des \u00e9conomies nationales. L\u2019autorit\u00e9 de surveillance intervient lorsque certains seuils \u2013 maximaux ou minimaux \u2013 sont d\u00e9pass\u00e9s. Ainsi, on consid\u00e8re qu\u2019il y a d\u00e9s\u00e9quilibre lorsque l\u2019exc\u00e9dent de la balance courante d\u00e9passe en moyenne 6% du PIB durant trois exercices cons\u00e9cutifs.
<\/p>\nTous les secteurs institutionnels \u2028d\u00e9gagent des exc\u00e9dents d\u2019\u00e9pargne<\/h2>\n
\nLa capacit\u00e9 de financement des secteurs institutionnels a, elle aussi, tendance \u00e0 augmenter. L\u2019image classique, qui veut que les m\u00e9nages mettent \u00e0 la disposition des entreprises et de l\u2019\u00c9tat l\u2019exc\u00e9dent de leur \u00e9pargne \u00e0 des fins d\u2019investissement, ne correspond plus \u00e0 la r\u00e9alit\u00e9 depuis quelques ann\u00e9es. En effet, tous les secteurs institutionnels financent de plus en plus les activit\u00e9s de l\u2019\u00e9conomie r\u00e9elle (consommation et investissement) en Suisse par des mesures internes, autrement dit sur fonds propres. De m\u00eame, les soci\u00e9t\u00e9s non financi\u00e8res exercent une influence pr\u00e9pond\u00e9rante tant sur l\u2019\u00e9volution des taux nationaux d\u2019\u00e9pargne et d\u2019investissement que sur la constitution du patrimoine corporel. Leur taux d\u2019\u00e9pargne \u2013 soit la part des b\u00e9n\u00e9fices non distribu\u00e9s dans le PIB \u2013 est pass\u00e9 de 14,3% en 1990 \u00e0 17,6% en 2010. Cela correspond, \u00e0 cette derni\u00e8re date, \u00e0 101 milliards de francs, soit plus de la moiti\u00e9 de l\u2019\u00e9pargne totale en Suisse. Une \u00e9volution similaire s\u2019observe en Allemagne, o\u00f9 le taux d\u2019\u00e9pargne des soci\u00e9t\u00e9s non financi\u00e8res a progress\u00e9 de 8,8% en 1991 \u00e0 12,6% en 2010. Ce secteur repr\u00e9sente 53% de l\u2019\u00e9pargne nationale.
<\/p>\n
Recul des taux d\u2019investissement et \u2028hausse des exportations de capitaux<\/h2>\n
\nPendant la m\u00eame p\u00e9riode, c\u2019est le taux d\u2019investissement des soci\u00e9t\u00e9s non financi\u00e8res qui recule le plus fortement en Suisse, un constat particuli\u00e8rement vrai en ce qui concerne les biens d\u2019\u00e9quipement. Les investissements dans ce domaine sont pass\u00e9s de 11,5% du PIB en 1990 \u00e0 8,4% en 2010. Pendant la m\u00eame p\u00e9riode, l\u2019exc\u00e9dent d\u2019\u00e9pargne de ces soci\u00e9t\u00e9s a progress\u00e9 de pr\u00e8s de 10 points de pourcentage, soit de -4,4% \u00e0 5,4% du PIB. Ce ph\u00e9nom\u00e8ne aboutit \u00e0 une augmentation du patrimoine financier net des entreprises non financi\u00e8res au minimum de 92 millions en valeur nominale. Leur capital physique pr\u00e9sente une croissance de m\u00eame ordre. La situation est semblable en Allemagne. Une analyse par secteur montre que c\u2019est pour les soci\u00e9t\u00e9s non financi\u00e8res que le recul du taux d\u2019investissement est le plus marqu\u00e9. En Allemagne, o\u00f9 le taux d\u2019investissement national a perdu 6,5 points de pourcentage, plus de la moiti\u00e9 du recul est \u00e0 mettre sur le compte de ce secteur.Du point de vue \u00e9conomique, la th\u00e9orie n\u00e9oclassique de la convergence explique la tendance au recul des taux d\u2019investissement et \u00e0 la hausse des exportations de capitaux
\nBarro, Sala i-Martin (1995).. Elle soutient que les investisseurs des pays industrialis\u00e9s, tirant parti de la mobilit\u00e9 des capitaux, cherchent des placements rentables dans les pays \u00e9mergents ou en d\u00e9veloppement, o\u00f9 la demande en capitaux est forte. Les entreprises qui s\u2019\u00e9tablissent \u00e0 l\u2019\u00e9tranger le font aussi pour r\u00e9partir le risque, se diversifier ou s\u2019assurer un acc\u00e8s au march\u00e9. D\u2019ailleurs, la majeure partie des investissements directs suisses ont pour destination l\u2019Europe ou les \u00c9tats-Unis, et non pas les pays \u00e9mergents.
<\/p>\n
Apport des soci\u00e9t\u00e9s financi\u00e8res<\/h2>\n
\nEn 2010, les soci\u00e9t\u00e9s financi\u00e8res \u2013 en particulier les banques et les assurances \u2013 ont contribu\u00e9 pour 3,1 points de pourcentage au taux d\u2019\u00e9pargne nationale. Ce chiffre a nettement progress\u00e9 avant la crise (5,4%), pour retomber en 2012 \u00e0 son niveau de 1990. En recul depuis quelques ann\u00e9es, le taux d\u2019investissement des soci\u00e9t\u00e9s financi\u00e8res atteint encore 1,1% en 2010, de sorte que celles-ci contribuent fortement \u00e0 la constitution de capital physique. Leur \u00e9pargne a principalement servi \u00e0 augmenter la position ext\u00e9rieure nette. S\u2019agissant des m\u00e9nages, leur \u00e9pargne brute s\u2019est stabilis\u00e9e \u00e0 12% depuis 1990, abstraction faite d\u2019une certaine volatilit\u00e9. Le pourcentage de l\u2019\u00e9pargne forc\u00e9e \u2013 les cotisations aux caisses de pension, pour l\u2019essentiel \u2013 dans l\u2019\u00e9pargne brute des m\u00e9nages a d\u00e9clin\u00e9 pendant la m\u00eame p\u00e9riode de 60 \u00e0 50% environ. Quant au taux d\u2019investissement dans la construction, il a diminu\u00e9 de 1,8 point de pourcentage pour s\u2019\u00e9tablir \u00e0 3,2% en 2010. Dans le cas des administrations publiques, l\u2019\u00e9pargne \u00e9quivaut \u00e0 la diff\u00e9rence entre les recettes totales et les d\u00e9penses courantes d\u2019exploitation et de transfert. Le secteur institutionnel de l\u2019\u00c9tat affichait ainsi un taux d\u2019\u00e9pargne de 3,4% en 1990, qui a recul\u00e9 de pr\u00e8s d\u2019un point de pourcentage jusqu\u2019en 2010, pour s\u2019\u00e9tablir \u00e0 2,5%. Il est frappant de constater que m\u00eame les administrations publiques d\u00e9gagent des exc\u00e9dents d\u2019\u00e9pargne depuis 2006.
<\/p>\n
Le dynamisme des positions brutes<\/h2>\n
\nL\u2019analyse des taux d\u2019\u00e9pargne et d\u2019investissement par secteur permet de cerner l\u2019\u00e9volution de la richesse nationale et de la position ext\u00e9rieure nette, bien que la perspective sectorielle aboutisse \u00e0 une perte consid\u00e9rable . En effet, elle n\u00e9glige la totalit\u00e9 des cr\u00e9ances et des engagements entre les entit\u00e9s \u00e9conomiques d\u2019un m\u00eame secteur. Le cas des m\u00e9nages illustre parfaitement ce probl\u00e8me: s\u2019ils r\u00e9alisent depuis des ann\u00e9es des exc\u00e9dents d\u2019\u00e9pargne croissants \u00e0 l\u2019\u00e9chelon de leur secteur institutionnel, le nombre de faillites priv\u00e9es et de poursuites augmente en parall\u00e8le. Pour clarifier la question de la considation, on a \u00e9tabli un compte de patrimoine financier et corporel int\u00e9gr\u00e9 suisse (voir encadr\u00e9 1). Ce bilan ne solde pas les cr\u00e9ances et les engagements qui lient les diff\u00e9rents acteurs \u00e9conomiques. Il passe ainsi de la position nette \u00e0 la position brute (voir encadr\u00e9 2). Cumul\u00e9s, tous les actifs inclus dans le compte de patrimoine financier et corporel suisse aboutissent \u00e0 pr\u00e8s de 9 billions de francs (voir graphique 2), soit 17 fois le PIB. La plus grande partie de la position brute correspond aux soci\u00e9t\u00e9s anonymes du secteur institutionnel financier: en 2010, elles d\u00e9tenaient 64% des cr\u00e9ances et 58% des engagements. La richesse nationale repr\u00e9sentait 29% du bilan cette ann\u00e9e-l\u00e0. Les engagements (y compris les actions et autres participations) repr\u00e9sentent les autres 71%. Si l\u2019on ne consid\u00e8re que la fortune des m\u00e9nages, le taux d\u2019endettement est de 20% environ, un r\u00e9sultat proche de la moyenne europ\u00e9enne
\nBNS (2012), BCE (2013).. La position brute envers l\u2019\u00e9tranger s\u2019est nettement accrue. Le taux de mondialisation financi\u00e8re mesure le rapport entre la somme des passifs et actifs \u00e0 l\u2019\u00e9tranger et le PIB multipli\u00e9 par deux. Sa progression est impressionante, puisqu\u2019il est pass\u00e9 entre 1985 et 2007 de 1,7 \u00e0 5,9% (5,0 en 2010). En Allemagne, ce ratio \u00e9tait de 2,3 en 2010. L\u2019\u00e9volution rapide des positions brutes appelle un commentaire \u00e9conomique ambivalent. L\u2019augmentation des actifs et passifs \u00e0 l\u2019\u00e9tranger signifie d\u2019une part que les entit\u00e9s \u00e9conomiques tirent parti des possibilit\u00e9s de diversification de la fortune \u00e0 l\u2019\u00e9chelon international. Cela peut augmenter le produit des investissements et r\u00e9duire les risques gr\u00e2ce au partage international du risque
\nToutefois, l\u2019effet du partage international du risque est plut\u00f4t limit\u00e9 en Suisse aussi, selon les estimations (Kellermann et Schlag, 2013).. D\u2019autre part, les exp\u00e9riences accumul\u00e9es ces derni\u00e8res ann\u00e9es montrent que des positions brutes \u00e9lev\u00e9es peuvent \u00e9galement constituer une grave menace pour la stabilit\u00e9 financi\u00e8re, m\u00eame lorsque l\u2019\u00e9conomie nationale en question dispose d\u2019une position ext\u00e9rieure nette substantielle. Ainsi, les pays cr\u00e9anciers ont eux aussi connu des probl\u00e8mes de tr\u00e9sorerie en 2008 et 2009, surtout pour l\u2019encours en USD
\nJordan (2012).. Mentionnons \u00e9galement que les cr\u00e9ances \u00e9lev\u00e9es envers l\u2019\u00e9tranger comportent un risque de contagion financi\u00e8re et d\u2019effet domino.
<\/p>\n
Conclusion<\/h2>\n
\nSi l\u2019\u00e9conomie suisse \u00e9pargne une part croissante du PIB, il reste \u00e0 savoir pourquoi et pour qui elle le fait. La r\u00e9ponse \u00e0 cette question d\u00e9pend du niveau consid\u00e9r\u00e9. Sur le plan macro\u00e9conomique, l\u2019\u00e9pargne brute sert d\u2019abord au maintien et au d\u00e9veloppement du capital physique; le surplus alimente la position brute envers l\u2019\u00e9tranger. La part de la position ext\u00e9rieure nette dans la richesse nationale \u2013 d\u00e9j\u00e0 \u00e9lev\u00e9e et en constante progression \u2013 montre que l\u2019\u00e9pargne nationale est de plus en plus investie \u00e0 l\u2019\u00e9tranger. La capacit\u00e9 de financement des secteurs institutionnels a, elle aussi, tendance \u00e0 augmenter. Si l\u2019on consid\u00e8re les positions brutes \u00e0 l\u2019\u00e9chelon des entit\u00e9s \u00e9conomiques, il est clair que le niveau des engagements dans le compte de patrimoine int\u00e9gr\u00e9 suisse est \u00e9lev\u00e9. Cela vaut \u00e0 la fois pour l\u2019\u00e9conomie nationale et pour les relations avec l\u2019\u00e9tranger, ce qui a des implications au niveau de la stabilit\u00e9 \u00e9trang\u00e8re.
\n
\nGraphique 1: \u00ab\u00c9volution du taux d\u2019\u00e9pargne et du taux d\u2019investissement nationaux en Suisse (1990\u20132010)\u00bb
\n
\nGraphique 2: \u00abCompte de patrimoine corporel et financier int\u00e9gr\u00e9 pour la Suisse, 2010\u00bb
\n
\nEncadr\u00e9 1: Comptes de patrimoine sectoriels et nationaux
<\/p>\n
Comptes de patrimoine sectoriels et nationaux<\/h3>\n
\nLe syst\u00e8me europ\u00e9en de comptabilit\u00e9 nationale (SEC 95) pose le principe des comptes de patrimoine. Ceux-ci sont int\u00e9gr\u00e9s lorsqu\u2019on englobe tant le patrimoine corporel que financier. Le SEC contient des prescriptions harmonisant la distinction entre actifs non financiers, cr\u00e9ances et engagements. Ces derni\u00e8res ann\u00e9es, l\u2019Allemagne a ainsi \u00e9tabli des comptes de patrimoine pour chaque secteur institutionnel ainsi que pour l\u2019\u00e9conomie nationale.a
\n
\nR\u00e9cemment, la Banque centrale europ\u00e9enne (BCE) a pr\u00e9sent\u00e9 les comptes de patrimoine de ses membres \u00e0 l\u2019\u00e9chelon des m\u00e9nages priv\u00e9s. Quant \u00e0 la BNS, elle \u00e9tablit un compte de patrimoine des m\u00e9nages, mais aucun organisme officiel suisse ne produit de compte de patrimoine int\u00e9gr\u00e9 pour l\u2019ensemble de l\u2019\u00e9conomie nationale. Des comptes de patrimoine corporel et financier int\u00e9gr\u00e9s ont \u00e9t\u00e9 \u00e9tablis pour notre \u00e9tude. Ils reposent sur les statistiques suivantes:
<\/p>\n
<\/p>\n- OFS, Stock de capital net non financier: rapport m\u00e9thodologique, mars 2013.<\/li>\n
<\/p>\n
- BNS, Patrimoine des m\u00e9nages 2011, novembre 2012.<\/li>\n
<\/p>\n
- BNS, Comptes financiers de la Suisse en 2010, novembre 2012.<\/li>\n
<\/p>\n
- BNS, Position ext\u00e9rieure nette de la Suisse en 2011, d\u00e9cembre 2012.<\/li>\n
\n<\/ul>\n
\na Deutsche Bundesbank (2008, 2012a, b).
\nEncadr\u00e9 2: Analyses selon Feldstein-Horioka \u2028portant sur la corr\u00e9lation entre taux d\u2019\u00e9pargne et taux d\u2019investissement \u2028en Suisse
<\/p>\n
Analyses selon Feldstein-Horioka \u2028portant sur la corr\u00e9lation entre taux d\u2019\u00e9pargne et taux d\u2019investissement \u2028en Suisse<\/h3>\n
\nNous avons calcul\u00e9 des coefficients \u00e0 court et \u00e0 long termes, qui illustrent la corr\u00e9lation entre taux d\u2019\u00e9pargne et d\u2019investissement. Nous avons distingu\u00e9 trois p\u00e9riodes:
<\/p>\n
![\"\"](\"\/dynBase\/images\/article_rect\/201305_08_KellermannSchlag_01.eps.jpg\")